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细细解说投资银行:投行的逻辑-第5部分
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从另一个角度来看，当负债成本（财务成本）固定时，企业每股盈余变动幅度会高于息税前利润。这主要是因为，当企业的营业利润扩大时，因为财务成本固定不变，从而单位盈余的财务成本会相对下降，而单位盈余中的股权收益则会上升。反之，当企业营业利润下降时，因为财务成本总量固定不变，从而会使单位盈余中的财务成本相对增加，所以单位盈余中的股权收益会大幅下降。
很显然，只要企业的资本构成里有负债，就会存在财务杠杆作用。衡量企业财务杠杆作用的指标是财务杠杆系数。所谓财务杠杆系数，是指每股净收益变动率与息税前利润变动率之间的比率。其数学表达式为：
财务杠杆度
= （每股净收益增量/每股净收益） /（息税前利润增量/息税前利润）
由于普通股净收益是税前利润减去利息、所得税、优先股后的余额，即为：
普通股每股净收益
=（息税前利润 … 利息 ）x（1 … 企业所得税率）… 优先股股利
由于
每股净收益增量 = 息税前利润增量x（1 – 企业所得税率）
代入上面财务杠杆度公式，经过变形即得到
财务杠杆度
= 息税前利润 /【息税前利润 – 利息 – 优先股股利/ （1 – 企业所得税率）】
企业的财务风险是随企业财务杠杆系数同向变动的。财务杠杆度越高，企业财务风险就会越大；反之，财务风险就会越小。 决定财务杠杆度大小的主要因素有两个，即资产负债率和负债成本（即利息）。这两个因素也和财务杠杆度正相关，即资产负债率和负债成本越高，企业财务杠杆度就越高；反之，企业财务杠杆度就会越低。下面用XYZ公司作为需要衡量其财务风险的目标公司，其相关财务数据在表中列示。
息税前利润 （万元） 利息（万元） 优先股股利（万元） 企业所得税率（％）
300 60 40 35
财务杠杆系数 = 300 /【300 – 60 – 40/ （1 – 35％）】=
然后将此系数值和行业的平均财务杠杆值进行比较。如果高于行业平均水平，则说明该公司的财务风险较高；如果低于行业平均水平，则说明该公司的财务风险较低；如果和行业的平均水平大致相当，则说明该目标公司的财务风险为平均水平。 但在判定是否应当收购目标公司时，即使已经知道目标公司具有较高的财务杠杆风险，仍然需要结合其他方方面面的因素综合加以考虑。仅仅因为目标公司具有一些财务风险就加以否定是不明智的。如果判定一家目标公司的确值得收购，但该目标公司具有较高的财务风险，就应当在财务角度上做好接手目标公司的准备，以便顺利消除在兼并交易完成后可能存在的财务风险。
10。3并购交易的风险防范（1）
西方国家在经历了多年的并购交易实践后，在风险预测与防范方面总结了大量的经验，也设计出了一些风险防范的方法。由于兼并交易对于我国这样一个产权交易市场无论从技术上还是从法律监管上说都尚处于发育阶段的国家，在风险避让方面有许多借鉴之处。 为了规避并购交易的风险， 一般应采取以下措施。
一、制定并购交易流程表
制定一套完善的并购流程，是保证并购交易成功及尽早作出风险安排的基本条件。在一些并购活动发生频繁的国家，并购流程会给并购双方，尤其是收购公司保留充分的调查和决策时间。
并购协议已经是完备的并购法律合同，包括了整个交易行为的法律框架以及涉及交易各个方面的双方权利义务约定。但与其他交易行为不同，企业并购的风险无法仅仅通过合同约束完全避免，这就需要在交易过程中进行必要的调查。
而要进行并购调查，则首先在签订并购协议之前收购公司应该要了解目标公司的基本情况，包括对目标公司进行客观的评估和审计。目标公司也要了解收购公司的购买和经营能力及交易的诚意，从而确定并购协议的条款和成交价格。
此外，多数情况下交易双方在并购协议签订后并不马上进行交割，因而在签约到交割的这一段时间内，也为双方提供了进行调查、防范风险的良好时机，而且这一阶段的调查应当更为细致和全面。包括深入目标公司及其客户当了解企业的经营获利情况，从外部掌握有关诉讼、争议的真相。要求目标公司提供涉及其经营风险的资料等，有时还要求目标公司律师出具证实并购交易真实和合法性的法律意见书。
通过这一阶段的调查，不仅可以了解目标公司的真实情况，并且可以相应的对并购协议约定的价格进行调整。如果收购公司发现调查结果与并购协议及目标公司提供的资料有重大出入，则可以选择退出交易，即解除合同以避免承受可能的风险损失。
并购调查是一项综合性很强的工作，因此为保证调查的真实性和科学性，需要各方面的专家发挥作用，如律师、注册会计师、资产评估师以及熟悉国家产业政策并具备资产重组、资本运营实际操作经验的投资银行机构等。这些人士和机构所提供的专业调查和咨询报告会对风险避让发挥巨大的作用。
二、律师的调查及法律意见书
在国外，有专门从事公司并购事务的律师，对这一领域有着丰富的经验。各方面专家的调查也往往是由律师来组织和协调。通过他们的协助，不仅能在一定程度上保证交易的顺利进行，而且对并购双方减少交易风险也会起到不容忽视的作用。除了对并购方案的策划、谈判参与、合同起草等常规业务外，律师在风险避让中的作用主要集中在调查阶段。
首先，针对可能存在风险的方面，律师会要求对方提供相应的法律文件及正式的书面承诺。作为决定是否继续进行并购交易的参考或日后进行索赔的证据。
其次，对于对方无法提供或所需资料对其没有约束力的情况下，律师则要根据需要深入目标公司、目标公司的客户及其它有关部门进行实地调查。这一调查则需要相当的经验和技巧。
再次，目标公司的律师要调查收购公司的现金支付能力，以及在股权置换方式的并购中调查收购公司的股权转让权利等。书包 网 。 想看书来
10。3并购交易的风险防范（2）
最后，律师要根据目标公司的委托提交一份供收购公司决策的法律意见书。当然，律师对其提供的意见也要承担相应的法律后果，包括因其工作失误而造成委托人的经济损失及可能出现的责任赔偿等。
关于律师的风险责任制在国外已相当普遍。几乎涉及买卖、投资等各个领域，成为有关当事人转嫁交易风险的要手段。近年来，我国在若干领域也对律师提供法律服务承担风险责任有了具体的规定，如提取风险责任基金和购买风险责任保险等。就并购交易而言，收购公司要求目标公司律师出具的法律意见书如有虚假陈述，该律师（及其律师事务所）所投保的保险公司有义务赔偿收购公司因此而遭受的损失。
三、并购协议中的四点关键条款：
并购协议中风险避让的重要条款一般包括以下四方面，也是充分保护并购双方交易安全的必要条件。
1。陈述与保证。在合同中，双方都要就有关事项作出陈述与保证。就目标公司来说，这些事项包括目标公司的组织机构、法律地位、资产负债状况、合同关系、劳资关系以及保险、环保等重要方面；就收购公司来说，主要包括收购公司的组织机构、权力有无冲突及投资意向等。通过上述约定，确保双方（主要是收购公司）在后期调查阶段发现对方的陈述与保证和事实有出入时，可以通过调整交易价格、主张赔偿或退出交易等方式来避免风险。
2。目标公司在交易实施前的承诺。在并购交易合同签订到交易实施前的这段时间里，目标公司应作出承诺，准予收购公司进行调查、维持目标公司的正常经营，同时在此期间不得修改公司章程、分拆或发行股票以及与第三方进行并购谈判等。目标公司如不履行承诺，收购公司同样有权调整价格、索取赔偿或者退出交易。
3。交易实施的先决条件。在并购协议中有这样一些条款，规定如果实际情况达到了预定的标准、或者一方实质上履行了合同约定的义务，双方就必须在约定的时间实施交易。否则，交易双方有权退出交易，亦即常说的合同解除。可以这样说，制定繁琐的公司并购程序的唯一目的就是为了最终交易的实施，即使双方或其中一方并没有完美无缺地履行合同，但只要满足了特定的要求，交易就必须实施完成。这样的规定对于交易双方都有益处。
4。赔偿责任。对于兼并交易对手在履行合约的过程中做的不足的地方，也有相应的条款作出了规定。合同可以专设条款对因对方轻微违约而受到的损失通过降低或提高并购价格等途径来进行赔偿。对于目标公司的经营、财务状况等差异，也可以通过上述途径来解决。这样做使得双方在客观情况发生变化时仍能保持交易的公平。
四、披露表。
这里的披露表是为了降低双方风险而设计的。如同“限制赔偿”一样，目标公司并不想使自己一方承担过多的赔偿责任，这就需要目标公司尽可能多地露有关目标公司的信息并留下相关的证据，即披露表。在披露表中，目标公司将其提供给收购公司的信息一一罗列，如目标公司的所有合同履行情况、已经发生的诉讼和可能发生的诉讼、土地使用权的剩余使用年限等等，从而证明上述事实风险已经被双方考虑在并购价格之内，并将披露表所涉及的全部风险转嫁给收购公司。
通常，收购公司也愿意接受这样的风险转移，因为目标公司披露的信息越多，收购公司在价格上要求对方让步的理由也就越充分。所以，目标公司在披露信息时也要考虑这一影响，在某些情况下为了保证成交价格而宁愿承担一定的风险。因为不管在任何时候，风险都是和收益成正比的。那么目标公司在披露信息时就应当根据对方的交易目的和心态来决定所要披露的内容，在合理的交易价格下尽可能多地对自己所关注的风险予以避让。
五、保密协议。
在并购交易中，双方所交换的信息必然涉及到各自的技术秘密、商业秘密、未来规划、客户名单、并购的谈判过程等等。这些信息的泄露将会对有关一方造成不可弥补的损失，尤其是在并购失败的情况下。因此，保密协议就成为并购交易过程中一个必不可少的法律文件。它的内容主要包括保密信息的范围、使用限制、交还或销毁以及违约赔偿等。因此除了并购协议本身所包含的保密条款外，交易双方在谈判前期订立保密协议也至关重要。因为只有这样做才会将由于并购信息泄露使卖方处于不利地位的风险，尤其是并购失败对目标公司与其他收购对象继续谈判的不利影响有效地降低。
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11。1我国投行开展并购业务的前途展望（1）
影响我国投资银行并购业务竞争力的内在约束
在近几年，我国金融企业越来越多的参与企业并购业务，但主要是由证券公司和基金公司作为主要的并购财务顾问来参与的。中国的金融企业参与企业并购重组的首要问题是这些参与兼并交易的金融类公司并不是真正意义上的投资银行，参与兼并业务的经验不足，没有充分发挥其应有的作用，在并购交易中所提供的咨询服务质量有待提高。
首先，参与并购的企业并未充分认识到在并购交易中聘请财务顾问和中介机构的重要性，认为财务顾问和中介机构没有必要参与并购重组。在并购业务中，大多数进行并购的企业没有聘请金融企业来作为其有关该并购交易的财务顾问。具体兼并交易中的实施人员不够专业，多为由企业临时向各内部部门抽调而来。就参与兼并交易的金融企业而言，其负责兼并交易的人员的协同性较差。因为大多数基金公司和证券公司的兼并收购部门培养的人才没有足够的业务特长和组织能力，并且严重缺乏经验。从而不利于金融企业在兼并业务方面建立自己的品牌和获取经济利益。由于人力资源的限制，中国目前的投资银行对国内产业和技术发展趋势、企业发展战略、并购战略与方式缺乏系统而深入的认识，因而在企业本身不能制定合理的并购目标和并购战略的条件下，不能为企业提供必要的兼并重组服务。缺乏行业和客户数据库。此外，国内大多数金融类企业没有建立行业和客户数据库，经验的积累没有系统性，而领先的投行和咨询公司在做项目建议书时，多数资料来自日积月累的数据库，所以信息的时效性较差，影响兼并的效果。
其次，各级政府行政干预仍然过多，影响并购活动的绩效。我国现阶段的企业并购背后有政府的影子。过多的政府干预造成企业的并购的盲目性，和兼并目的的论证不合理，同时，兼并后的企业效益也受到很大的影响。在实际运作中，兼并重组往往带上了指令性色彩，政府从自己的动机和判断出发，通过行政手段硬性要求优势企业兼并一些劣势企业，在一定程度上促进了兼并重组的顺利完成，但其弊端很大，遗留下很多问题：如延误了企业的发展时机；不利于资源配置的优化；削弱了优势企业的竞争力等后果。目前国资委强令央企并购重组的战略动作，从表面上看是有利于经济的宏观全局，但实际的可能弊端在于。违反了市场化的规律。企业的兼并与否，应该从长远来看。例如，目前央企重组并购的基本目标是：未进入行业前三的央企将成为政府强令性并购的对象。显然，就这个基本的大目标而言就不符合兼并交易的基本原则。有关这样运作的结果，需要通过未来很多年的实践来检验。具体来分析，政府指令下的兼并重组也许并不是因为企业发展战略的需要。行政垄断的因素和人为因素违背市场规律，人为规定了生产要素的流向，阻碍了市场化有企业本身作出选择的有利于资源配置的兼并交易。就此而言，强令“优势国营企业”并购“劣势企业”，不但加重了优势企业的负担，削弱了企业的竞争力。
还有，我国目前实施并购业务的金融类企业的筹资能力和利用金融工具实施并购业务的能力有很大的局限性。在西方资本市场发达的国家，有众多的金融工具构筑成强大的支持体系，投资银行通过实行证券化的资产管理，依靠资产的证券化效应，提高资产的流动性。对于并购项目还建立了相应的并购基金予以支持。同时，实行投资银行资产负债比例管理融资以及信贷拆借融资。没有有效的资金支持，投资银行参与并购项目时，也只能是提出设计方案，无法向项目当事人
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