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中国资产管理行业发展报告(2014)-第6部分
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投资者无法了解所进行的投资实际上承受的风险，也就无从谈及承担风险。这就需要改变银行理财产品主要以约定收益率发行的形式，而参照基金开放式净值化发行的模式，使投资者感受到风险收益的变化，真正认可“市场有风险、投资需谨慎”的理念。否则，适合度销售在“刚性兑付”面前就是一句空话。
投资者可承受，即分散风险，使投资者能够承担风险。分散风险而非管理风险，是以市场为主导的直接融资体系的核心。在银行主导的间接融资体系中，金融风险是通过银行的客户关系管理与持续信用风险监测（贷后管理）、模式/模型选择与组合管理得以控制的，储户（投资者）仅承担银行的信用风险而不承担银行贷款所对应的基础资产的风险；而在以金融市场为主导的直接融资体系中，风险控制的主要手段是依靠专业化的资产管理与财富管理机构，以分散化的风险转移为主要控制手段，投资者直接承担了基础资产的风险，但由于资产管理机构的动态管理与组合投资，单一基础资产的风险被层层分解，最终能够被投资者承受。因此，需要在基础资产与投资者之间插入一个资产管理业务，通过动态管理与组合投资以分散风险，建立一个隔离带。
在此原则下，银行理财产品、信托计划可以分为两类：公募性质的银行理财产品应是组合投资、动态管理的资产管理产品，应按净值发行认购，并根据公允价格取得的有效性，决定开放的频率，以真正做到通过价格变化反映风险；私募性质的产品可以约定收益率，但应在发行之初充分揭示其投资资产明细，做到一一对应，原则上不允许期限错配，并最终以标的资产的投资回报水平向投资者偿付收益。理财产品基金化发行可能会降低其对客户的吸引力，但这正可以从资金端降低投资冲动，从而减少“资管泡沫”。
此外，还要引导银行理财业务成为合格的中长期机构投资者。目前，银行是债券最主要的投资者，投资规模占比为80％左右。在信用债的投资主体中，2007~2012年只有商业银行所占比例不断上升，由不足40％提高到50％以上。中国债券市场发展迅速，但缺乏一个对应的资产管理行业的发展，特别是资产组合规模足够大、投资足够分散的强有力机构投资者的存在。这使得债券市场也存在一定的“刚性兑付”，从而制约了多层次的直接融资市场的发展，特别是信用债券的发展仍局限在一定范围内，对不同资质的企业或中小企业、创新型企业没有完全放开。而银行理财产品规模目前已接近10万亿元，推动其转型为中长期机构投资者，无疑将有利于中国多层次债券市场和直接融资的发展，更好地服务于实体经济。
第二，货币市场基金的低风险投向以及按照摊余成本法估值，并按收益率的形式公布，使其具备了银行存款的特征。在美国，利率市场化的重要推手就是货币市场基金，2004年美国货币市场基金规模达1。8万亿美元，一度超过居民储蓄总额。长期以来，中国的货币市场基金由于分业经营的限制，不像美国的货币市场基金那样具有支付功能，因此发展缓慢。但2013年以来，由于第三方支付平台和互联网电商的介入，中国的货币市场基金也具有了支付的功能，并实现了低至1元起投的小额投资，因而投资群体广泛，仅阿里巴巴金融平台上的余额宝（背后是天弘基金的货币市场基金）上线半年规模就已达5000亿元，投资者达8000万人，已经超过沪深两市十多年来的开户量。由于货币市场基金的类存款性质以及个人投资者众多，其已具有显著影响市场的能力，而且货币市场基金本身也是一个信息放大器，在流动性风险发生时，终端投资者赎回压力会使其瞬间提取在银行的存款，进一步恶化银行的资产负债表。因此，对于一定规模以上的货币市场基金，可要求其像存款一样向中国人民银行缴纳一定的准备金，或要求其采用盯市的估值方式，以反映风险变化。
第三，互联网金融或金融互联网的发展，尽管仍依托现有金融工具，但短期内加快了利率市场化，长期则因技术变革，使信息不对称、信用违约成本和行业壁垒发生变化，必然改变靠信息与信用生存的金融业。因此，对互联网金融的发展应报有开放的态度。但同时要看到，互联网金融的发展也加大了金融市场的波动：一是信息传导加快，预期自我实现以及羊群效应、蝴蝶效应，放大了噪音与扰动信号；二是互联网技术和商业模式快速变化，赢利模式的持续性较差，与金融要求的稳健原则本身就有违背；三是互联网的开放与平等，使其连接众多客户，也无法实现适合销售，出现风险影响面更广。对于互联网理财以及众筹、P2P业务，一是要坚持平台的信息中介角色，不得变身为融资主体；二是加强统计监测和信息公开，让金融市场参与者自行选择；三是提高参与机构的资本金要求，完善参与机构的“生前遗嘱”与破产机制，提前做好准备。
正如本文开始所言，中国影子银行体系是近年来金融市场化加快与金融抑制并存情况下监管套利的产物，与利率市场化、金融脱媒的进程并存。除了对影子银行进行必要的监管外，还要加快金融改革，创造一个市场化、高效率的正规金融环境，加快完善资本市场和债券市场，为实体经济提供更多直接融资渠道的同时，为投资者提供更多的工具选择，从融资和投资两个角度减小影子银行产生的动力，或促进影子银行向正规直接融资途径迁移，进而最大限度地化解影子银行风险。
沈修远沈修远，智信资产管理研究院研究员。同很多金融子行业一样，我国的资产管理行业也可以从西方发达国家那里找到很多学习榜样。本文将分析海外资产管理的业务模式，并从资产规模排在全球前50名的资产管理公司中选取五家进行分析，希望能够给国内资产管理行业提供借鉴。
一海外资产管理模式
按照欧洲基金和资产管理协会（EFAMA）的分类，资产管理的模式主要分为两种：投资基金（investmentfund）和全权委托（discretionarymandate）。投资基金是指预先确定了资产类别和风险特性的共同基金产品，不同的投资人通过申购基金份额参与投资；而在全权委托方式中，首先由投资人定制投资准则（guideline），之后投资人将资金委托给选定的资产管理者进行专户管理，资产管理者代表投资人，依照准则进行资产配置和投资决策，不同投资人之间的资产是严格隔离的。图1显示了海外资产管理服务的模式及其渠道与客户的构成。
图1海外资产管理服务的模式、渠道和客户资料来源：欧洲基金和资产管理协会（EFAMA）、智信资产管理研究院。
二全球资产管理50强
根据《退休金与投资/韬睿惠悦全球500大资产管理公司调研》（Pensions&Investments/TowersWatsonWorld500）的调查结果，至2012年，全球最大的500家资产管理公司管理的资产规模已达到68万亿美元，一举扭转了前一年的下降趋势，资产管理规模重新回到金融危机前的水平。前50名的机构排名见表1。
表1全球排名前50的资产管理机构（依照资产管理规模）单位：十亿美元排名公司名称中文名称国家资产管理规模1BlackRock贝莱德美国37912AllianzGroup安联集团德国24473VanguardGroup先锋集团美国22154StateStreetGlobal道富环球投资美国20865FidelityInvestments富达投资集团美国18886AXAGroup安盛集团法国14747J。P。MorganChase摩根大通美国14318BankofNewYorkMellon纽约梅隆银行美国13859BNPParibas法国巴黎银行法国130310DeutscheBank德意志银行德国124711CapitalGroup资本集团美国114712PrudentialFinancial保德信金融集团美国106013UBS瑞银集团瑞士99914AmundiAssetMgmt。东方汇理资产管理法国96115HSBCHoldings汇丰控股英国91016GoldmanSachsGroup高盛集团美国85417FranklinTempleton富兰克林邓普顿投资基金美国78118Natixis法国外贸银行法国77919NorthernTrustGlobal北方信托全球投资美国75820WellingtonMgmt。威灵顿管理公司美国75721MetLife大都会人寿美国72122Invesco景顺美国68723NipponLifeInsurance日本生命保险日本66224Legal&GeneralInvestmentManagement英国法通投资管理公司英国65525Prudential英国保诚英国65426LeggMason美盛集团美国64827GeneraliGroup忠利保险集团意大利64728AegonGroup全球保险集团荷兰60529T。RowePrice普信集团美国57630AmeripriseFinancialAmeriprise金融服务公司美国56231WellsFargo富国银行美国53732SunLifeFinancial永明金融集团加拿大53433Zenkyoren共济农业互保协会日本53134MitsubishiUFJFinancial三菱日联金融集团日本52935MorganStanley摩根士丹利美国51636TIAACREF美国教师退休基金会美国51037MassMutualFinancial万通互惠理财金融集团美国508续表排名公司名称中文名称国家资产管理规模38SumitomoMitsuiTrust&Bank三井住友信托银行日本45639CréditSuisse瑞士信贷瑞士44640Aviva英杰华集团英国44341AffiliatedManagersGroup联营投资管理集团美国43142OldMutual耆卫保险公司南非42343PrincipalFinancial信安金融集团美国40344GreatWestLifeco大西人寿加拿大38945Schroders施罗德集团英国38246FederatedInvestors联合投资公司美国37947DaiichiLifeInsurance第一生命保险日本36248RoyalBankofCanada加拿大皇家银行加拿大35349NewYorkLifeInvestments纽约人寿投资公司美国34750ShinkinCentralBank信金中央银行日本345注：截止时间为2012年12月31日。
资料来源：《退休金与投资/韬睿惠悦全球500大资产管理公司调研》（Pensions&Investments/TowersWatsonWorld500）。
排名结果显示，2008~2012年，银行及银行控股集团一直在排名前20的资产管理公司中占据数量优势，但独立资产管理公司的数量也在不断上升，并于2012年超过银行（见图2）。
图2全球排名前20资产管理机构分类资料来源：《退休金与投资/韬睿惠悦全球500大资产管理公司调研》（Pensions&Investments/TowersWatsonWorld500）。
三案例剖析：最具代表性的五家机构
按照资产管理机构的类型，本文挑选了五家最具代表性的机构进行解析。
（一）贝莱德（BlackRock）：全球最大的资产管理者
1。公司使命及公司简介
“Ourmissionistocreateabetterfinancialfutureforourclients”（为客户创造更加美好的财务未来是我们的使命）。成立于1988年的贝莱德是全球最大的资产管理机构和最大的ETF（交易所买卖基金）资产管理者。截至2012年底，贝莱德管理的资产达3。79万亿美元（约合23。5万亿元）。其安硕（iShares）ETF交易平台占据全球ETF市场份额的39％，超过第二名和第三名市场份额之和。表3分析了贝莱德公司的财务状况、业务架构及运营情况。
贝莱德公司分析主要财务数据（2012年）资产规模：3。79万亿美元
营业收入：93亿美元
净资产收益率（ROE）：11。31％业务架构续表受托资产分析（2012年）按客户类型按资产类别按投资风格机构68％股票49％ETF20％固定收益33％零售/高净值人群12％多元资产7％现金管理7％另类投资3％咨询1％被动
管理主动
管理非ETF类股票指数27％非ETF类债券指数11％股票ETF14％债券ETF5％主动型固定收益17％主动型股票8％多元资产7％现金管理7％另类投资3％咨询1％营业收入分析（2012年）按客户分类按产品分类零售/高净值28％股票45％机构28％固定收益20％ETF27％多元资产10％其他17％另类投资7％贝莱德解决方案6％绩效收费5％现金管理4％渠道费用3％
2。公司历史
（1）成立之初：站在巨人的肩膀上
贝莱德于1988年由以拉里·芬克（LarryFink）为首的八名员工创建。创业初期，黑石集团（BlackstoneGroup）给予了贝莱德500万美元的贷款，拥有贝莱德40％的股权。1992年，公司正式更名为贝莱德。1994年底，贝莱德管理的资产累计达200亿美元。随着业务快速发展，贝莱德和黑石集团之间的关系越来越紧张，并最终导致黑石将2。4亿美元的股份卖给了PNC金融服务集团。贝莱德也由此成为PNC的控股子公司，并随后利用后者的销售渠道迅速扩大规模。与此同时，贝莱德建立了“一个贝莱德”（OneBlackrock）的理念，与大部分机构将各部门独立运营不同，贝莱德对股票、固定收益及其他业务部门始终进行统一管理，使客户可以免于在部门间反复进行沟通。1999年，贝莱德在纽交所上市，管理的资产规模达1650亿美元。
（2）战略收购：于金融危机中吞食竞争者
从2005年开始，贝莱德进行了一系列战略收购，以扩充自己在股票和另类资产投资领域的实力。2005年，贝莱德从大都会人寿（MetLife）手中买下了资产管理公司StateStreetResearch，将自己的研究范围扩展到权益领域。2006年，贝莱德收购美林投资（MLIM），使公司管理的资产规模翻番达到1万亿美元，机构客户业务占比超过70％，并极大地弥补了公司在各项策略和产品中的短板。
2008年9月15日，雷曼破产事件迅速引发多米诺骨牌效应，金融海啸爆发，大量企业陷入困境；而根据报道，贝莱德两年前就将风险最大的债券清除完毕，次贷危机给了贝莱德史无前例的收购良机。
2009年，贝莱德进行了一次重大收购，买下了巴克莱旗下的巴克莱全球投资者（BGI）。本次收购使贝莱德的资产管理规模扩张了3倍，机构客户资产占比超过80％，顺利成为全球最大的资产管理公司。更重要的是，贝莱德借此机会得到了全球最大的ETF交易平台iShares，实现了从以主动型策略为主到以被动型策略为主的大转型（被动型策略现在占贝莱德管理资产的60％以上）。
2010年2月，贝莱德已在1800家公司中拥有5％以上的股权。
（3）风险管理咨询业务：贝莱德解决方案
2000年，芬克将自己的分析师团队剥离出来，组建了贝莱德解决方案公司（BlackRockSolutions），并开发了Aladdin风险管理系统。如今，Aladdin风险管理系统已经是一套强大的投资管理系统，整合了风险分析、投资组合管理、交易和运营功能，为贝莱德和大量第三方资产管理机构提供外包服务。
Aladdin风险管理系统基于海量数据和随机过程理论模拟各类风险资产在不同风险环境下的表现。这个系统可以模拟类似2008年次贷危机、美元贬值等情景，并由此而预测出相关证券的价格走势。《经济学人》报道，在目前全球超过200万亿美元资产中，有7％处于Aladdin风险管理系统的监控之下。
2008年，通过整合公司资源，贝莱德成立了金融市场咨询部门（FMA）。FMA团队向政府和其他金融机构提供咨询服务，协助进行风险分析。
2009年，贝莱德帮助美国财政部管理不良资产救助计
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