金融幻象-第7部分

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　　　　企业的经营杠杆主要有三部分组成，包括原材料储备、产成品存货和设备利用率。

　　　　当企业预期原材料价格不断上涨时，往往会不断买入原材料，期望在价格不断上升之前锁定成本。大量囤积原材料实质上提前锁定了相当长一段时间内原材料的成本，企业承担了把所囤积原材料最终变成销售利润这段时间内的产成品价格风险和多余原材料价格下跌的风险；囤积的原材料量越大，转化时间也越长，承担的风险也越大。如果在这段时间内，产成品价格或者原材料价格迅速下降，企业将承受较大损失。例如2008年9、10月，被称为中国“光伏巨头”的无锡尚德太阳能电力有限公司高价大量囤积光伏产品的原材料多晶硅。令人可惜的是，刚刚囤积之后，多晶硅价格从400美元/公斤下跌到200美元/公斤以下，跌幅超过50％，直接导致尚德第四季度下降5070万美元，对毛利率产生了的负面影响。更令尚德备受煎熬的是，在囤硅的同时，占尚德销量85％的欧洲市场电池片价格下跌接近15％，加上当时欧元兑美元汇率的贬值接近10％，尚德产成品价格实际下跌接近25％。这一前一后的夹击几乎把尚德这家全球光伏行业的龙头企业推至绝境。要不是当地政府和银行联手鼎力支持，加上企业主动“断臂求生”，否则几个月前还如日中天的尚德太阳就得迎着晚霞落幕。

金融幻象　第一部分　信用杠杆无处不在（2）

　　　　企业的另外一种杠杆是不断积累产成品，期望从产成品价格上涨中获得更多收益，这方面最典型的例子是房地产企业捂盘惜售，哄抬价格行为。统计分析显示，A股上市的46家房地产开发类房企（不包括园区开发企业）2008年实现营业收入约1318亿元，储备货币资金约695亿元，分别较2007年的1166亿元和584亿元上升13％和19％，不过上升更快的是存货，存货量达到了3041亿元，较之2007年的2397亿元上升了，增速是营业收入增速的一倍。其中，2008年末，万科地产、保利地产、招商地产的存货分别达到859亿元、402亿元和239亿元，较上年增幅分别为29％、43％和39％。房地产企业宁可增加存货拒不降价的行为，表明房地产公司认为价格可以继续上涨，捂盘的好处超过降价销售。

　　　　企业的第三类杠杆是设备利用率，就是在产品需求旺盛之时，老板雇佣更多的临时工人，三班倒，歇人不歇设备。一旦订单下降，就解雇工人，缩减设备利用时间。

　　　　政府的集中杠杆指的是，在经济繁荣之时，政府因为财政收入连年高涨，便下意识地认为，未来收入会以目前的速度持续上涨。钱多了，又不去做谨慎的财务规划，花钱大手大脚，不切实际上大项目，盖豪华政府大楼，对居民承诺提供过多的医疗、养老、教育、环保等公共服务。一旦经济形势恶化，财政收入下降，导致政府项目资金链断裂带来银行信贷风险、居民公共服务质量下降带来社会不安定因素等。

　　　　财务杠杆和生活杠杆互相促进

　　　　例如个人为了更多更快获得资产性收入，开始压缩生活杠杆，通过炒股炒房获得收入，尝到甜头之后，往往抵押房地产炒股，甚至继续利用房地产抵押买来的股票做抵押再炒股炒房，杠杆比例继续上升。当资产价格上涨，这些杠杆带来正面收益的时候，个人往往因为钱来的太容易而昏头，买入大量奢侈品，反过去影响生活杠杆。但是，如果资产价格下跌，这些杠杆会要人命。天涯上有一个帖子给了我们一个鲜活的例子。一位股民在股市高峰时期，抵押房地产买中信证券股票，买来之后中信证券上涨了，信心膨胀，继续提高杠杆比例，通过地下交易抵押中信证券股票借入资金买入中信证券，最高峰时股票市值大概是抵押房产的4倍。4倍的杠杆意味着，如果股价下跌25％，这位股民的房子、股票都会归别人。而当时中信证券的股价下跌超过60％，结果可想而知。这位可怜的股民在天涯上发帖就是为了向人世间告别。

　　　　政府、企业、个人这三者之间的杠杆也是互相促进互相关联的。例如，经济繁荣期，企业利润不断增长，上交更多的税收；个人收入不断提高，政府获得更多个人所得税；繁荣期往往土地价格高涨，政府获得更多土地出让金收入。这些杠杆互相叠加增强，容易催生出巨大的经济泡沫和资产泡沫。

　　　　资产泡沫的杠杆表现之一就是与投资大师巴菲特共进午餐的价格飙涨。在资产投资领域，巴菲特是当之无愧的大师，其信徒遍布全球球。当市场沉浸在资产泡沫的狂潮之时，往往会显示出对领袖人物的膜拜心态。巴菲特每年拍卖一次与其共进午餐的机会，最终成交价格反映了市场的情绪波动。

　　　　巴菲特自2000年起每年拍卖一次与他共享午餐机会，最终成交价格反映了市场的情绪波动。最低中标价格为2001年时的万美元。因为经济不景气和投资市场的冷淡氛围，前几年的成交价都不高。但是自2004年转到ebay展开网络竞拍后，价格上升很快。2004年成交价飙升至25万美元，2005年拍卖成交价为万美元，2006年一手创立步步高电子公司的段永平出价62万美元，2007年美国两位对冲基金经理出价为万美元，2008年，被誉为“中国私募之父”的赵丹阳用211万美元实现了和巴菲特一起吃牛排的梦想。2008年的金融危机改变这个价格近十年的上涨趋势。据eBay网站信息显示，与巴菲特共进午餐拍卖成交价下滑到了万美元，下降20％。

金融幻象　第一部分　信用杠杆没有最高

　　　　一位名叫明斯基的非主流经济学家根据收入与债务之间的关系，按照杠杆比例大小，将信用杠杆融资方式分为三种类型：对冲型、投机型和庞氏型。对冲型融资，是指债务人的现金流收入能覆盖利息和本金，这是最安全最常见的信用杠杆。很多人按揭贷款买房，工资收入能够覆盖月供就是这种信用杠杆。投机型融资，是指债务人的现金流只能覆盖利息。美国很多次级按揭贷款就是这种类型，买房人的收入仅够支付债务利息，本金的偿还需要出售房子来偿还，一旦房价下跌，贷款立即成为坏账。庞氏型融资则是债务人的现金流什么都覆盖不了，或者债务本身没有什么现金流，完全依靠资产价格不断上涨，最终来偿还他们的债务。利滚本型债务就是典型的庞氏型融资。

　　　　信用杠杆的实质是利用信用不可数量化的弹性以及可以不断拓展到未来的展性，把属于未来的需求提前释放。如果在短期内迅速并大范围提高信用杠杆，可以集中释放对某一类产品（特别是资产）的需求，因此信用杠杆比例的提高往往对泡沫起到推波助澜的作用。

　　　　例如日本房地产泡沫时期的父子贷，不过是拉长还款期实现加大信用杠杆的目的；而在中国房地产泡沫中隐现的零首付更是一种典型的庞氏型融资杠杆。一旦资产泡沫无法支撑的时候，市场或者政府就有可能通过提高杠杆比例来维系泡沫的成长。例如，可以学习愚公子子孙孙无穷尽的优良传统，推出期限超过100年的“愚公贷”。随着杠杆比例的不断提高，泡沫膨胀的速度更快，累积的风险迅速上升，泡沫无疑在以超高速向破灭奔去。

　　　　纵观二战后全球经济发展的全过程，所有经济主体的杠杆比例都在提高，无论是企业、政府还是个人，都在滥用信用杠杆，提前享受信用盛宴。例如2008年底美国的私营部门负债占GDP的比例已经高达227％，英国的数据是187％；美国政府债务和英国政府债务占GDP的比重分别到了78％和64％。日本的信用杠杆更是令人瞠目，日本政府负债占GDP的比重接近200％，而日本企业负债占GDP的比重更是达到了创纪录的240％。泛滥而低廉的日元资金是杠杆不断上升的源动力，但是一旦日元货币信用动摇，日元利率上升，日本经济恐怕危如累卵。

金融幻象　第一部分　杠杆具有双向作用

　　　　杠杆的双向作用表现在倍数级上涨和倍数级下降。很多人向往杠杆提高资本回报率的美妙感觉，却忘记了杠杆放大损失速度的魔力。杠杆的双向作用在资本市场表现更为明显。例如，在全球金融危机之前，苏格兰皇家银行联合富通银行等花费近1000亿欧元收购荷兰银行，而在一年之后，这个价格基本上可以把全球前十大银行都买下来。这个就是资本市场资产价格杠杆双向作用的可怕威力。

　　　　金融创新是杠杆化过程

　　　　除了前面提到了个人、企业和政府利用普通杠杆的例子；金融创新事实上新的杠杆化过程。如20世纪末期，美国发明的证券化产品更是将杠杆一步步扩大，把未来的收入多次贴现出售，等于是进一步放大了杠杆倍率。国际会计准则的市价入账原则更是把资产价格杠杆和企业价值直接挂钩。在衍生产品、资产证券化、市价入账会计政策等新工具的推动下，发达国家经济中杠杆的时间维度、倍数维度、地域维度比之前有了质的飞跃。因此，危机一来，新老杠杆同时进入收缩状态，经济体的调整就非常痛苦。这就是为什么在2008年金融危机中石油等原材料价格下降速度如此之快的一个重要原因，因为货币乘数下降的速度远远高于中央银行加快货币流通的努力，最终出现通货紧缩问题。

　　　　全球化是一种杠杆推广过程

　　　　全球化是沿着财富全球化——贸易全球化——货币全球化——资本全球化——生产全球化（劳动力、资本、原材料和销售市场的全球化）——经济金融全球化的道路在一直前行，程度也在不断加深。全球化使得全球经济紧密联系在一起，一荣俱荣一损俱损。同时，全球化使得经济中的各类杠杆在地域上进一步扩张，程度上的进一步加深。例如全球化使得投资者，包括大型金融机构，奉行全球投资新概念，大量资金在全球各地寻找套利机会和投资机会，他们往往从资金低廉国家借入巨额资金投资到高风险高收益国家，国际资本流动的规模和方向会更集中，速度会更快；规模庞大的资金快进快出会使得某一些国家的经济大起大落，加大了经济波动风险。生产全球化使得产业链更为分散，各国之间的依赖程度不断提高，全球经济更为紧密相连。在过去20年间，产品供应链已经分布全球各地，几乎没有一个商品可以在一个国家制造完成的。所以当某一个重要经济体发生经济或者金融危机的时候，全球化杠杆会使得危机迅速向全球其他经济体扩散。2008年金融危机虽然始发于美国次贷危机，但是次贷危机是建立金融创新的杠杆化基础之上，所以次贷危机首先引发了美国金融危机；全球化的杠杆又使得美国金融危机演变成为全球金融危机。由于金融与经济的不断渗透，这场金融危机在须臾之间转换为全球经济危机。

金融幻象　第一部分　人性中的贪婪与愚蠢：一切祸害的起源

　　　　风靡全球的美国连续剧《老友记》（Friends）中有一个经典的镜头。Joey特别喜欢吃果酱，Chandler问他：如果在果酱和美女之间让他选一样，他会选什么？Joey向观众提供了最符合人类本性的回答：两个都要。

　　　　与动物相比，人有一个明显的特点。动物一般是需要多少索取多少，不会贡献给别的动物太多，更不会想着把自己占有的留给后代。动物的后代从来都不是靠前代的积累偷生的，它们必须自己打拼自己的活路，所以动物会优胜劣汰，不断进化。但是人不一样，人非常贪婪。人索取的永远比他自己需要的要多。即便彻底满足了自己的需求，人还会想着为自己的血缘后代留下无数财富。政治法律制度和货币制度为这种代际相传提供了制度保证。有了制度保证，贪婪的欲望顺理成章地主宰了人类的行为。自从有文字记载以来，人类为了争夺财富、资源和人口，不断发生血腥争斗，有文争，更多的是武夺。武夺就是发动战争，文争就是制度竞争。不过，不管哪种形式的争斗，贪婪都是原动力。

　　　　贪婪有好多种，最简单最常见的是贪利。官员和企业管理人员中的*分子是利用手中的权力贪利，不良学者出卖知识和学术道德贪利，*是出卖尊严和身体贪利，叛徒是出卖原则和组织贪利，无权无势无名的凡人通过自诩精明的小聪明贪小利占小便宜；所以凡是获得不道德不合法利益的人都是贪利之人。生活中充满了贪利之人，古今中外概莫能为。

　　　　贪婪是无止境的，吃着碗里瞧着锅里，得寸进尺，得陇望蜀。普希金《渔夫与金鱼的故事》中丑陋的老太婆，一开始只想要一只新木盆，但是第一个愿望被满足之后，第二个愿望马上就蹦出来了。一个接一个，胃口越来越大。这就是人的贪欲本性。

　　　　人类最大的愚蠢是相信天上会掉馅饼，不愿动脑筋费思量就想获得利益。因为愚蠢所以会被自己的贪念控制而不可自拔，一次又一次地上当。形形色色的骗子利用人的愚蠢和贪婪编制了数不清的精心骗局，在中国历史上甚至有《骗经》一书，广泛搜罗天下骗局以警示天下。

　　　　近期，最典型的骗局莫过于美国华尔街传奇人物、纳斯达克股票市场公司前董事会主席伯纳德·麦道夫的投资骗局：麦道夫利用自己的名声和地位，以高于正常但不出格的回报和长期稳健的业绩构筑了一个投资神话，使得世界上大量机构、组织和个人为他的骗局付出了至少500亿美元的成本，造就了华尔街历史上最大的欺诈案。所有骗局的共性就是让人得到在正常情况不可能得到的好处，制造令人怦然心动的回报，或者满足人的猎奇心理等等；如果没有被贪婪迷惑双眼，很多骗局只要用常理去思考就可以发现其中的荒诞和可笑。

　　　　每个人的贪婪的上限是不一样的，同样每一个人愚蠢的下限也是不尽相同的。尽管有很多人贪得无厌，但是确实有人是贪得有足时。尽管有人愚不可及，但确实有人不会愚昧到死。人贪婪力量的大小变化与愚蠢程度的上下变迁，使得人类不会因为贪婪和愚蠢而自我毁灭，榨干每一滴血。

　　　　贪婪会传染。当贪婪的人发现别人在轻松获利时，喜欢一窝蜂地凑热闹，抢机遇，带来了更多的贪婪之人。贪婪还会自我增强，当人轻松挣到100万的时候，绝大数想的不是适可而止而是想要1000万，贪念会一发不可收拾。

　　　　很多自诩聪明的人在贪婪心的引诱下，很快就忘记了贪婪的恶果。往往越是聪明的人，面对巨大诱惑的时候，忘记得越快，变为一个被贪婪奴役的蠢人。当愚蠢与贪婪相遇，贪婪引发愚蠢，愚蠢促进贪婪，最终让人类吹起了一个又一个自欺欺人的泡沫。纵观人类历史上历次严重的泡沫，我们都可以清晰地发现其背后都是不断泛滥的贪婪之心在作祟。

　　　　在完全商业化的社会，逐利已经成为根深蒂固的习惯，贪婪已经被制度化和合理化。以最小的付出占有最多金钱成为每一个理性人的追求，通过投机轻松获取价差就是其中最诱人的一种。金融的发展和交易范围的扩张，使得越来越多的产品成为了投机获利的标的，例如股票、商品、房子、古董、原材料等等。“赌博”的工具越来越多，“赌场”离每一个人越来越近，参与者只会愈来愈众。

　　　　贪婪之心过去一直存在，现在也在发挥作用，未来一样不会消失，只要有人类在地球一天，贪婪之心就永远不会消失。贪婪之心不死，未来形形