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[管理]奥马哈之雾-第11部分
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茉谇崴傻墓讨惺迪致獾幕乇ǎ岵痪醯猛蹲适强炖值哪兀康比唬芄货疑碚飧銮虻耐蹲收呒词共皇欠锩虢牵彩枪墒兄械募偈禾濉０头铺鼐褪钦飧鋈禾逯凶钗獠识崮康模吭薄Ｔ谖颐强蠢矗炖滞蹲试谒枷氩忝姘似谕乇ā⑵卟闼⒖炖植馐浴⑿腋Ｒ厮母霾糠帧Ｏ旅妫颐墙运侵鹨蛔鞒鏊得鳌Ｊ紫仁瞧谕乇ā５蔽夜墒械酱Τ涑庾拧胺薄ⅰ懊磕昵崴勺�50％”、“年回报低于30％就没脸见人”的承诺与希冀时，巴菲特很早就把自己的预期回报界定为“让合伙人或股东的财富净值每年增加15％”。正是靠着这一理性而现实的目标回报以及与之相匹配的投资方法与操作准则，最终让巴菲特取得了那些梦想着迅速致富的投资者们连想都未曾想过的辉煌业绩。谈及此，我们当然希望读者也能建立一个理性而现实的获利目标。在设置目标时，不妨可以考虑建立这样的三条基准线：①生死线：长期投资回报是否高于无风险收益率（长期国债或定期存款收益率）。②健康线：长期回报是否不低于基准指数的长期回报。③财富线：长期回报高于基准指数3~5个点。现在假设基准指数的长期回报为10％（根据发达与新兴市场的数据进行综合测算），在表3…7中我们可以看到不同回报下的投资结果。表3…7不同回报下的投资结果（期初一次性投资30万美元）（单位：万美元）
时间段10年20年30年40年50年理性财富线：15％1214911986803732510伯克希尔线：20％1861150712144093273013“有脸见人？线：30％414570178560108000014940000显然，在具备一定投资素养的前提下，理性财富线上的投资者是快乐的；伯克希尔线上的投资者是幸运的；“有脸见人”线上的投资者是梦幻的。
第三部分残缺的影像误（20） … 第三部分残缺的影像误 … 奥马哈之雾
即使“有脸见人”线上的投资者把获利目标设定为先高后低，恐怕还是存在两个问题：①放弃前期成功的策略不是一件容易的事。②回报的压力往往会带来疲于奔命的操作过程。下面谈“七层塔”。正如本书的第一部分中所说的，我们将巴菲特投资思想体系中的几个重要部分总结为“七层塔”，而这七层塔中的每一层都是与“快乐投资”相关联的。请参见表3…8。表3…8七层塔（上栏）与快乐投资（下栏）
将股票视为生意的一部分在买入价格上留有安全边际将股价波动视为朋友而不是敌人集中投资有长久竞争力的公司逆向操作并在机会到来时加大赌注有一个有所不为的清晰边界低摩擦成本＋递延税负长期投资＋定期体检降低了本金损伤风险并提高了回报盯住比赛而不是记分牌不用同时照看40个或更多的“妻子”“静”的时候多于“动”的时候降低了犯错特别是大错的概率将复利效果发挥到极致如果读者觉得表中的逻辑不够清晰的话，不妨重新打造一个相反的七层塔：①将股票视为一种交易便利并频繁进出。②追涨杀跌。③让自己的情绪每天都与K线图共同起舞。④买数量众多且种类繁杂的股票。⑤一年365天每天都是买股票的好日子。⑥不设任何行为禁区。⑦总相信自己的短期利润可以将交易成本完全覆盖。如此对比之下，这两种投资模式中哪一个更能实现快乐投资应该是无须多言的。再说说“快乐测试”。下面我们设计了一个可以供投资者进行自我“快乐测试”的路径，如图3…3所示。图3…3“快乐测试”路径图如果对上述任何一个问题给出了否定答案，则你的境况已经出现了些许问题，快乐投资将与你暂时无缘。如果对两条以上都给出了否定答案，你恐怕与快乐投资就彻底绝缘了。最后我们将20项“幸福要素”列出来，供读者们借鉴和参考。如果你能大部分或全部认同并能将其运用到你的投资操作中，快乐投资应该已经离你不远了，如表3…9所示。表3…920项幸福要素（前后顺序随机排列）
股价下跌是好事而不是坏事离市场越远，离财富越近远离新上市公司特别是IPO股票遇上“铁公鸡”不一定是坏事“天”？酬勤，“股”道有时正好相反不想持有十年，就不要持有十分钟选股如选妻“股价在上涨”是最蠢的买入动机篮子越多，鸡蛋的风险越大风险与回报并不成正比市场经常犯错逆向行动，而不是顺势而为一定条件下，股票不是高风险游戏简单最美。生活如此，投资也如此正确投资是知难行不易买入不是为了尽快卖出回报的确定性重于回报的高度从不做也从不相信短期预测有所不为比有所为更重要投资回报不与你的专业能力成正比祝天下的投资者都能快乐地达成所愿！本节要点：（1）只有在“回报满意、过程轻松”的前提下，投资才会是快乐的。（2）过去100年来，只有极小部分的投资者能进入快乐投资者的行列。（3）坚持按照巴菲特的投资方法去操作，你就有可能成为一个快乐的投资者。
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误读二十一摩擦成本主要误读：关于摩擦成本对长期回报的影响，不少投资者的认识还不足够。我方观点：关注复利，关注你的长期财富增长，就？定要关注摩擦成本。我们在“递延税负”一节中曾经举过这样一个例子：把一块厚度为1厘米的纸板对折20次，最后的高度就是10485米。但是，如果我们在每次将纸板对折时，都把被对折起来的纸板削薄30％，纸板对折20次后的高度就变成了406米，比原来的高度低了10079米。当时谈的是递延税负效应，但如果我们把这每次被削薄的30％当做摩擦成本时，道理其实是一样的。这里的“道理一样”，包含着两层含义：①无论是税负成本还是摩擦成本，都会对长期投资的最终结果产生影响甚至是重大影响。②这些影响都可以通过操作策略的修正而减至最低限度。我们都知？，产品开发有研究成本，生产有制造成本，销售有渠道成本。这些成本都实属必然且难以避免。然而股票投资中的税负成本或摩擦成本却并非如此，人们完全可以通过科学的安排，将其尽量规避。究竟如何去看待摩擦成本对投资的影响，我们可以参照巴菲特在2005年致股东信中提出的一个比喻：假设全部上市公司为一家企业，市场投资者为一个家庭投资单位。这样，我们将面临以下三种情况：①投资总收益等于企业经营总收益。②尽管通过“聪明的买卖”，家庭A成员可能赚得比家庭B成员多，但总体收益不会超过企业总收益，A只是赚了B的钱。③因为摩擦成本的存？，家庭总收益实际上还会小于企业总收益。摩擦成本越高，收益递减越大。那么摩擦成本是怎样产生的呢？按照巴菲特的总结，它们主要是由四类人带来的：①股票经纪商——投资者需要为其所提供的交易便利支付通道费用。②投资管理人——投资者需要为其专业服务支付管理佣金。③财务策划师——投资者需要为其支付理财服务费。④更“高级”的投资管理人（如投资专户、对冲基金和PE基金等）——投资者需要为这些更高级的服务同时支付资金管理费和业绩分成。在我国，股票投资的摩擦成本来源可以用图3…4来表示（内容或有重叠）。图3…4我国股票投资的摩？成本来源可以看到，我国投资者面临的摩擦成本主要有：①交易佣金。②投资顾问费。③基金管理费（含银行托管费）。④信托费。⑤证券集合管理费。⑥投资连接保险费。当然，图中显示的服务通道并不是一个串联系统，投资者具体需要承担的摩擦成本由其所选择的某项或多项投资服务决定。对于长期投资而言，摩擦成本的具体量化影响会是怎样？我们接下来将考虑几种设定的情况来具体作出分析。情形A、投资者自行操作：股票周转平均每年4次，年度总交易成本为1。5％；情形B、投资者使用专业服务：各种费用（资金管理费、托管费、申购与赎回费、交易佣金？）加总后的年度总成本为3％；情形C、使用更高级的专业服务：各项费用加业绩分成后的年度总成本为5％。假设投资年均回报为20％（为了便于比较，我们以伯克希尔公司的长期净值增长率为业绩基准），投资期为10~50年，投资本金为10万美元。具体分析结果见表3…10。表3…10不同摩擦成本下的投资回报（初始一次性投资10万美元）（单位：万美元）
巴菲特情形A情形B情形C10年后净值61。9254。6048。0740。46摩擦成本（略）7。3213。8521。4620年后净值383。37298。10231。06163。66摩擦成本（略）85。27152。31219。7130年后净值2373。761627。611110。65662。12摩擦成本（略）746。151263。111711。6440年后净值14697。718886。565338。692678。63摩擦成本（略）5811。159395。0212019。0850年后净值91000485002570010800摩擦成本（略）425006530080200注：①表中的摩擦成本是指因摩擦费用而造成的投资收益损伤。②略掉巴菲特的摩擦成本不代表他没有，只是因为比例相对较小而暂时忽略不计。数据显示，在假设投资者自行操作以及专业机构的投资回报均能保持在20％左右水平的情形下（大部分的实际回报应当低于这个水平），仅仅由于频繁交易或支付较高的管理费，投资者就将为此付出高昂的摩擦成本。时间越长，数目就越触目惊心。
第三部分残缺的影像误（22） … 第三部分残缺的影像误 … 奥马哈之雾
巴菲特在2004年致股东信中曾经指出：“过去35年来，美国企业创造出优异的成绩单。按理说投资人也应该获得丰厚的回报，只要大家以分散且低成本的方式搭顺风车即可。事实上指数型基金同样可以达到这样的目的。但为什么大多数投资人的业绩惨不忍睹呢？ 我认为这其中主要有三个原因：首先是交易成本太高，投资人的进出往往过于频繁，或者是在投资管理上花了太多的钱；其次是投资决策往往基于小道消息而非理性、量化的企业评价；最后是浅尝辄止的方法加上错误的介入时点。投资人必须谨记，过度兴奋与过高的交易成本是其大敌。如果大家一定要投资股票，我认为正确的心态应该是当别人贪婪时恐惧，当别人恐惧时贪婪。”巴菲特把摩擦成本列为投资失败的首选原因，是有意还是无意，我们无从得？。但从我们的上述讨论中已经可以看出，摩擦成本对长期投资回报的影响不仅实实在在，而且数额巨大。不论你对自己的短期操作如何有信心，交易次数越多，对投资回报的要求就会越高，走向最后成功的难度也就会越大。本节要点：（1）摩擦成本对投资回报的影响，无论怎样强调都不会过分。（2）关注长期投资，就一定要关注复利；关注复利，就一定要关注摩擦成本。（3）投资者完全可以通过科学的安排，将摩擦成本降低到最低。
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