哈佛经济学笔记1+2-第47部分

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为什么这么说呢？
如果一个国家的汇率真的是完全浮动的，那么它的汇率变化（variation）相对于外汇储备的变化应该远远大于那些选择固定汇率的国家。但事实并不是这样。这说明，声明有浮动汇率的国家其实并没有让自己的汇率完全浮动；声明选择瞄准货币篮的汇率机制的国家实际上也没有真正这样做。这些中央银行一般都公开说明，这一篮子货币里都包括哪些货币，但不点明这些货币的组成比例。弗兰克尔说，这是因为中央银行愿意给自己留有最大的影响汇率的余地；他们可以随时改变这个比例，也可以用“一篮子货币”的说辞掩盖“紧盯美元汇率”的实质。2008年，弗兰克尔与哥伦比亚大学的经济学家魏尚进合作，测量中国在2005年7月汇率改革以后的实际汇率政策。　他们用计量学方法推算出人民币瞄准的货币篮中各种货币的比重，发现人民币汇率中95％的成分仍然是紧盯美元，所以总结中国的实际汇率机制变化不大。
正是因为中央银行的言行不一，国际货币基金（IMF）在1999年放弃了统计成员国家的名义汇率制度，而选择按照他们的实际汇率制度分类。据IMF2004年的统计，大约四分之一的成员国家有固定汇率政策，一半以上的国家有中间汇率政策，小于五分之一的国家有浮动汇率政策。在观察一个国家实际汇率机制时，经济学家又有两种不同的方法：一种是完全根据观察到的这个国家的汇率变化，利用计量分析，得出这个国家实际汇率机制；另一种是把观察到的极端现象排除在外，然后用大部分汇率数据做计量分析，推导这个国家的实际汇率机制。显然后一种办法得出的结论与这个国家的名义汇率政策更接近。　由于选择极端现象的标准不同，排除的数据不同，经济学家判断一个国家的实际汇率机制的结果也不同。
比较固定汇率与浮动汇率政策
固定汇率政策与浮动汇率政策各有优点。固定汇率的好处包括以下几条。　第一，从理论上说，固定汇率会减少，甚至避免，汇率风险，鼓励国家之间贸易与投资。但实践检验这个理论非常复杂，因为国家间贸易和投资的增长（或减小）有多方面因素，很难剔除其他因素，确定固定汇率在多大程度上促进了国家间的贸易和投资。第二，固定汇率可以为货币政策提供外部标尺（external　anchor　for　monetary　policies），避免国内政策制定者随意通胀。第三，固定汇率一般来说可以避免国家间的货币竞相贬值（petitive　devaluation）。第四，固定汇率可以避免与浮动汇率经常关联的投机泡沫。如果汇率面临的压力是由于经济基本面的变化，那么在固定汇率机制下，国内价格会调整反映这些变化；在浮动汇率机制下，货币面临升值的压力。例如，国内的生产效率和质量提高了，国内价格会随之提高，货币也面临升值的压力，大量热钱会流入，单向赌定货币会升值，造成投机泡沫。（这里的第二条和第四条也是斯坦福大学经济系教授麦金农（Ronald　McKinnon）建议人民币保持固定汇率的主要理由）。
浮动汇率也有几条好处。第一，它允许有独立的货币政策。浮动汇率使这个国家与外界相对隔离，允许这个国家的政策制定者完全根据自己国家的经济情况制定政策。　第二，浮动汇率可以自然调节贸易波动（trade　shocks）。第三，允许这个国家的政府完全保留铸币税收入（seigniorage）。　第四，这个国家的中央银行保留最终贷款人（即借出钱）的能力（lender　of　last　resort）。如果是固定汇率，中央银行最终贷款人的能力会受到外汇储备多少的影响。第五，历史上，有不少国家都有因为不能维持固定汇率而发生金融危机的经历。浮动汇率机制可以避免类似的危机。
哪种汇率政策能够更好地促进经济发展呢？经济学家众说不一。固定汇率的优点常常是基于浮动汇率的弊端；浮动汇率的优点常常是基于固定汇率的弊端。　而未来经济震荡（shock）的来源和性质是未知的，所以汇率政策是在很大不确定的环境下制定的。　优秀的制定政策的经济学家不但要对本国经济的性质、特点和运作了如指掌，而且要预见未来有可能出现的动荡的性质。　这需要经济学家有远见和洞察力。　有人认为（Ghosh，Gulde和Wolf，2000年），固定汇率的效果更好；也有人（Levy和Sturzenegger，2001年）认为浮动汇率的效果更好；还有人（Reinhart和Rogoff，2002年）认为，有较少灵活性的汇率政策（limited　flexibility）最好。
根据实际汇率政策，经济学家给IMF成员国家有不同的分类。　因为分类不同，所以经济学家对这些政策实施效果的判断也不同。　有经济学家说，有固定汇率的发展中国家一般来说会有很快的经济增长。有经济学家说，强有力的货币政策对经济增长有好处，与汇率政策关系不大。更多的经济学家主张，具体国家要具体分析。惟一的定论是：没有一个汇率政策在所有情况下对所有国家都适用。■
【哈佛笔记101】因地制宜地选择汇率政策
2010年07月19日　08：11　　本文来源于财新网　订阅《新世纪》　　｜　　注册财新网　
没有一个汇率政策永远适合同一个国家。选择货币政策和汇率制度都是为了让这些政策更适合经济本身的特点和发展水平
　【财新网】（特约作者　陈晋　发自美国剑桥）既然没有一个汇率政策在所有情况下对所有国家都适用，那么就有如何选择最适合的汇率政策的问题。　
哈佛大学肯尼迪政府学院国际经济教授弗兰克尔（Jeffrey　Frankel）说，这个问题的实质是：在多大区域内，应该使用同样的货币；在多大区域内，应该使用不同的货币；在什么情况下应该使一种货币和另一种货币连接？连接到什么程度？　思考这类问题的传统视角是从促进贸易和稳定商业周期的角度出发，设置汇率政策。从这个视角研究汇率问题就是研究最佳货币区域（optimal　currency　area）。
直觉告诉我们，越小、越开放的区域就越应该、也越容易与它周围的地区，或最密切的贸易伙伴，形成货币联盟，或者干脆就使用同一种货币，例如，现在的欧元。越大、经济发展越悬殊的区域就越应该使用不同的货币。最佳货币区域是指不那么小，也不那么大的区域。当判断一个区域（A）和另外一个区域（B）是否应该形成一个最佳货币区域时，主要要看A　是否足够的开放，是否与B有非常密切的经济往来，它们经历的经济波动（shocks）和经济周期是否有一致性和同期性，劳动力是否在两个区域中自由流动，它们的财政赤字（盈余）占GDP的比例是否差不多。这些条件基本就是东欧国家是否能够加入欧元区域的技术性条件。如果对这些问题的答案是肯定的，那么这两个区域就有很多经济上的共同特征，同样的货币政策就适用于两个地方；它们就可以形成最佳货币区域。
政策潮流
国际金融政策也有“入时”和“过时”一说（详见《哈佛笔记》第78节《国际金融中的“新时尚”》）。金融界主导汇率政策的主流思想的多次演变再次印证了一句话：“没有绝对的真理”。　上世纪80年代初，主张货币政策应该瞄准货币供给的“货币派”（monetarism）成为主流。货币派代表人物弗里德曼（Milton　Friedman）主张让汇率完全浮动。如果名义汇率变化太大，是否会打击实体经济（贸易投资等）？弗里德曼的回答是：只要货币供给保持稳定，或保持非常稳定的增长率，那么名义汇率的变化幅度就不会太大。
从80年代中期到90年代中期，国际货币基金组织、很多中央银行和经济学家倾向固定汇率政策（包括货币局制度）。上世纪90年代中后期，主张两极汇率制度（corner　hypothesis）的经济学家成为主流：或者浮动汇率，或者固定汇率。2001年，费雪（Stanley　Fisher）　发表论文指出，有中间汇率制度的国家数目比例已经从1991年的62％降到34％。政策制定者在选择汇率制度时，更多的是从稳定金融市场，减少投机的角度出发，从而倾向固定汇率。　一系列的国家和地区选择了固定汇率机制：1983年以后的香港，1991年到2001年之间的阿根廷，1997年之后的保加利亚都选择了货币局制度（currency　board）。巴拿马、萨尔瓦多（El　Salvador）和厄瓜多尔（Ecuador）都选择了美元化。欧共体在1999年选择了货币联盟。
21世纪以来，经济学界基本主张瞄准通胀（inflation　targeting）和浮动汇率制度。弗兰克尔认为，从长期来看，汇率政策的主旋律还是越来越灵活，而不是越来越趋近固定汇率；中间汇率机制仍然有很大的生命力，与日益增加的跨国界的资本流动更加匹配。历史的车轮来回转，我们似乎又回到了80年代初。
在众多汇率政策选择中，没有好与不好，只有适合与不适合。政策制定者要像好的裁缝一样，量体裁衣。他们要因地制宜地选择政策和政策组合。即使同一个国家，它的情况也是在不断的变化的，所以经济学家一致认为，没有一个汇率政策永远适合同一个国家。选择货币政策和汇率制度都是为了让这些政策更适合经济本身的特点和发展水平。
因地制宜
什么样国家（或地区）更适合选择固定汇率呢？经济学家找出以下特征：1）这些国家迫切地需要外部货币标尺（monetary　anchor，或翻译为名义锚模式）。它们或者有恶性通胀的历史，内部金融机制不完善，或者政治局势不稳定，面对大量神经紧张的外国投资者。2）一个国家想（A）和它的邻国（B），或和一个有密切关系的贸易伙伴（B）形成一体化。其他倾向选择固定汇率的初始条件包括：B国的货币在A国的货币供给中已经占很大的比例了；A国有同等完善的金融机构和机制。如果A　是发展中国家，A国公民在B国打工（或已经移民到B国），然后把工资的一部分寄回家（remittances）。如果这些钱的数目庞大，那么这也会促使A国选择与B国货币有固定汇率。
两个国家的金融体系发展状况相似也是初始条件的一部分。一个国家金融体系的发展水平与汇率制度选择的利弊得失的计算息息相关。　从广义上说，汇率的作用有两种。一种是：汇率直接影响一个国家进出口的实体经济（goods　and　services　market）；另一种是：汇率直接决定了一个国家的资产定价（asset　prices）。　越是小的开放的经济体，这两种作用就越突出。2005年哈佛大学经济学家Kenneth　Rogoff指出，金融体系不发达的发展中国家因为金融市场缺少广度和深度，很难应对金融波动（financial　shocks）。如果这个国家采取的是固定汇率政策，中央银行可以用国内资产替代流出的外币资产，保证汇率不变，从而不影响进出口的实体经济。　浮动汇率就没有这种好处了。相反，如果这个国家的金融市场很发达，当发生金融波动、外资想流出的时候，货币面临贬值的压力。发达的金融市场可以缓解资产价格的波动幅度。　浮动汇率的负作用较小，同时允许有相对独立的货币政策来应对其他实体经济中的波动。所以，当金融市场变得发达和健全时，固定汇率的相对优势减少，浮动汇率的相对优势增加。
如何判断一个国家金融体系的发达程度呢？经济学家建议用一个简单的标尺：如果私有信贷（private　credit）占GDP的比例大于40％，就说明这个国家的金融业相当发达了。对于金融业比较健全的发达国家，浮动汇率的优势相对多一些，允许这个经济体在避免通胀的同时，根据自己的情况快速增长（higher　growth　without　inflation）。
经济体中波动的来源（source　of　shocks）影响汇率政策的选择。如果大多数的波动来源于这个经济体内部总需求的变化（尤其是货币方面的变化），那么固定汇率更适合。如果大多数的波动来源于这个经济体以外的各种因素（例如贸易条件的变化和其他实体方面的原因），那么浮动汇率更适合。例如2008年，石油和大宗商品价格达到历史高峰。主要石油出口国和其他资源型国家（中东海湾国家和澳大利亚）的贸易条件大幅提高；主要石油进口国和资源奇缺性国家（例如日本）的贸易条件迅速恶化；而国际贸易在这些国家的整体经济中占很大比例，那么这些国家就适合采取浮动汇率机制来应对外部经济波动，这样可以缓和外部变化对这个经济体的影响。■
【哈佛笔记102】中间汇率机制比较适合中国
2010年07月26日　08：35　　
弗兰克尔建议，人民币不需要完全浮动，有一个浮动空间或瞄准区域（band　或target　zone）比较合适
【财新网】（特约作者　陈晋　发自美国剑桥）具体到中国，哈佛大学肯尼迪政府学院国际经济教授弗兰克尔（Jeffrey　Frankel）认为，中间汇率机制比较适合中国的情况。他给出五个理由：　
第一，2007年2008年中国经济过热，通胀率达到6％，股市存在泡沫。在这段时间里，全球食品和能源价格普遍上涨，但高通胀中也有中国本身经济过热的因素。人为的控制价格（price　control）不但效率低，而且最终不会见效。让人民币升值可以帮助冷却经济。这一条由于2008年的国际金融危机而不适用，但如果中国在2009年底或2010年走出低谷，经济出现过热，那时这一条仍然成立。
第二，2009年中期，中国外汇储备高达2。　2万亿美元，远远超过了“以防万一”的备用所需，也使中央银行（中国人民银行，PBOC）对冲外资流入，控制货币供给愈加困难。中国人民银行不得不增加对冲债券的利率，这些利率甚至高于美国政府付国债的利率。也就是说，PBOC为了保持银根（monetary　base）不变，在赔本对冲。这实际上是一种变相的财政赤字（quasideficit），以至于后来银根不得不扩大，货币供给增加。
第三，根据“斯旺模型”（Swan　Diagram，具体描述见《哈佛笔记》第19节《经济学模型的灵活运用》book。caing。/20080407/100053432。html），中国要达到对内，对外平衡（对内平衡指经济达到潜在生产力水平，不过热，也不衰退；对外平衡指收支平衡，资本帐户和经常帐户的变化之和是零，外汇储备不变），　应该让人民币升值（用斯旺模型的语言，就是“支出转换”，expenditure　switching）；也应该增加国内总需求（用斯旺模型的语言就是，“支出增加”，expenditure　increasing）。
第四，从历史的角度看，撤出固定汇率政策的时间最好是在国际收支平衡（balance　of　payment）非常雄厚，有升值压力的时候，而不是在外汇储备消耗殆尽，有贬值压力的时候，因为这样可以避免危机。
第五，根据BalassaSamuelson标准，人民币被严重低估了。BalassaSamuelson理论是指，当一个国家贸易领域里的生产效率提高的程度比其他国家的高，那么这个国家货币应该升值。一般来说，发达国家的生活水准没有像它的人均GDP所反映的那么高，而发展中国家，尤其是那些贫困国家的生活水准没有像它的人均GDP所反映的那么低。这是因为，虽然发展中国家不可跨国交易的领域（nontradables，例如，剪头发）里的生产效率和发达国家的基本一样，但由于发展中国家的工资和物价的水平低，不可跨国交易领域里的生产总值被低估