巴菲特投资10堂课-第8部分

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　　二是当投资者准备买卖的股票在某种经济环境下发生变动，他就很可能会因此改变原先决策，变得投机和不理智起来。这种投机和不理智心态，会大大增加投资风险，因为未来的股票市场是不可预知的。
　　这两种情形都和巴菲特的一贯投资理念相违背。
　　巴菲特认为，虽然经济形势发展变化会影响每一家上市公司的毛利率，但是从整体上看，无论经济形势如何变化，只要你选择并拥有的上市公司能够在任何经济环境下都保证获利，就不用去过分担心将来如何变化。
　　相反，如果你过分关心经济形势变化，说明你对自己拥有的这只股票不是缺乏了解就是不够自信。在这种背景下，你的投资就只能属于短期投资，或者干脆就是投机。
　　很显然，不能做到长期持有股票、只能短期持有股票的投机行为，只能在你完全、正确地预测经济走势时才能获利。这种可能性虽然存在，却不多见，要预测正确是很困难的。
　　所以，巴菲特在评估一个具体投资项目时，从来不根据宏观因素做决定。例如，他要收购一家美国的上市公司，就不会去考虑美国的GDP数据，而只看这家公司本身的质地如何、将来如何发展、管理模式怎样、员工合作精神状态等方面就足够了。
　　有意思的是，在巴菲特对目标企业进行评估时，许多公司本身并不清楚它们自己究竟要干什么，也不知道它们自己有很好的管理团队、很好的服务理念。在这种情况下，巴菲特不得不根据每家上市公司的具体情况，设定具体评估项目。
　　例如，巴菲特在出售中石油H股时，是这样对它进行评估的：
　　在国际市场上，评估石油企业价值的最重要指标是油气储量。截至2006年末，中石油的油气储量为亿桶，仅次于埃克森美孚石油公司，位列全球第二位。不过，中石油的这个数据只是探明储量，受地质条件限制以及一部分油气资源因为成本高昂不具备开采价值，真正能开采出来的数量远远达不到这么多。
　　根据中石油公司提供的相关资料，该公司的采收比为34％。也就是说，真正能够作为中石油股票内在价值依据测算的油气储量，应该是×34％＝亿桶。按照中石油股票的总股本1830亿股计算，每股股票对应的油气储量为桶。
　　按照这种方法测算中石油A股的内在价值，当国际原油价格为每桶90美元时，中石油A股的理论股价应该为美元，以1美元折合人民币元计算，中石油A股的理论价格应该为元。
　　巴菲特认为，市场先生是不会犯错误的。我们通过中石油A股股票在上海证券交易所的上市表现，就能很清楚地证明这一点——2007年11月5日，中石油A股的开盘价为元（市盈率66倍），然后，市场先生就一步步把它拉回到理性轨道上来，走上一条自我修正之路，慢慢向它的内在价值（每股元）回归。
　　所以，如果回过头来看一看那些原来嘲笑巴菲特思想“保守”，“过早”抛售中石油H股少赚了多少亿港币的人们，相比之下更会发现巴菲特的先见之明。
　　巴菲特认为，既然是长期投资，就不用去过分关心经济形势如何发展变化。“该出手时就出手”，这才是理性投资的应有之道。
　　【投资心法】内因是变化的根据，外因是变化的条件，这一点用在股价与经济形势变动的关系上也是很恰当的。要记住，关心股票质地是否改变比关心宏观经济如何变化更重要。
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有助于重复龟兔赛跑的故事
1000美元的投资，收益率为10％，45年后将增值到万美元；而同样的1000美元，在收益率为20％时，经过同样的45年将增值到万美元。上述两个数字的差别让我感到非常惊奇，这么巨大的差别，足以激起任何一个人的好奇心。
　　——沃伦·巴菲特
　　【巴菲特投资策略】
　　龟兔赛跑的故事在中国家喻户晓。而巴菲特认为，股票长期投资理念中实际上就包含着这种思想：“谁笑到最后，谁笑得最好。”股票投资的复利作用创造了一个个奇迹，当然，它本身就是一个奇迹。正如爱因斯坦所说：“人们所知道的最大奇迹是什么？是复利……复利是世界第八大奇迹。”
　　巴菲特认为，股票投资中最重要的因素是时间，没有什么能比时间在长期投资中所起的作用更大。所以，他所投资的股票，只要质地没有发生根本变化，一般来说都会长期持有，考虑的就是这种复利作用。
　　1994年10月10日，巴菲特在内布拉斯哥大学演讲时说，复利就像从山上滚下来的雪球。刚开始时雪球很小，可是只要往下面滚的时间足够长，雪球就会越滚越大。他用自己的投资经历打比方说，从他买入第一只股票开始，截止到1994年，他的雪球已经在山坡上滚了53年之久。
　　事实上，从1965年巴菲特控股伯克希尔公司到2003年末，经过39年的复利作用，伯克希尔公司年平均净资产收益率高达22％。这就意味着，当初的每1万美元都已经增值到了2594万美元。
　　难怪伯克希尔公司副董事长芒格要这样说了：“如果既能理解复利的威力，又能理解获得复利的艰难，就等于抓住了理解许多事情的精髓。”
　　由此可见，股票投资要想取得丰厚回报，关键要投资于具有长期、持续竞争优势的明星企业，然后就是长期持有，耐心等待股价上涨。
　　巴菲特在1962年巴菲特有限公司年报中做了这样一项有趣推测：据不完全统计，当年西班牙女王支持哥伦布航海用的财政资金大约为3万美元，这是确保探险成功的最低财政资助。如果她没有把这笔资金用于支持航海，而是投资于某个具体项目，这个项目能够带来每年4％的复利，那么到1962年这笔资金将会增值到2万亿美元！
　　应该说，4％的年复利率并不算高。可即使这样，按照这种回报率继续计算下去，到20世纪末的1999年，当初的这3万美元就会继续增值到8万亿美元，相当于当年美国的国内生产总值。也就是说，如果这种假设成立的话，当今世界上最强大的国家就不是美国，而一定是西班牙了。
　　巴菲特的长期投资策略，很好地运用了龟兔赛跑原理，所以他才能笑得最好。
　　从伯克希尔公司1977年到2003年间的投资实绩看，这27年间持股年限超过10年的股票就有8只，它们一个个都取得了非凡的投资业绩，具体见下表：
　　股票名称持股年限持股股数买入成本（亿美元）期末市值（亿美元）投资收益率（倍）华盛顿邮报沃尔特·迪士尼政府雇员保险可口可乐富国银行股票名称持股年限持股股数买入成本（亿美元）期末市值（亿美元）投资收益率（倍）吉列公司联邦房屋抵押贷款美国运通公司合计【投资心法】复利的神奇作用告诉我们两点：一是要选择质地优良的股票，因为只有它能保持持久的高回报率；二是长期持有股票，让时间证明一切：谁笑到最后，谁笑得最好。
　　

股票预测不需要高深学问
如果高等数学是必需的，我就得回去送报纸了，我从来没发现在投资中高等数学有什么作用。
　　——沃伦·巴菲特
　　【巴菲特投资策略】
　　巴菲特认为，许多投资者把股票投资、股票预测看得很神秘，股评家则更是把它说得神乎其神，不但各种概念满天飞，而且还把许多非常高深的数学模型、复杂的技术指标、眼花缭乱的走势图表都通通搬过来。其实，真正的股票投资、预测就像生活常识一样简单，简单得不能再简单。
　　他说，成功的股票投资并不需要用到高等数学知识，不需要懂得什么β值、有效市场理论、现代投资组合理论、期权定价或其他什么新兴概念。事实上，大家对这些东西最好一无所知，这样反而对投资有好处。
　　他承认，他的这种看法和大多数商学院里的主流观点有着根本区别。这些商学院里的金融课程，主要讲的就是这些东西。可是巴菲特认为，如果有机会在商学院里学金融投资，只要掌握两门课程就够了：一是如何评价企业内在价值，二是如何思考股票市场价格。
　　为什么这么说呢？归根到底，股票投资的关键在于做好那些很容易、很简单的事，而不是那些很困难、很复杂的事。
　　巴菲特曾经说过这样一则小故事：有两位经济学教授在校园里散步，忽然看到前面有一张疑似10美元的钞票。其中一位教授正准备去捡起来装进口袋，可是另一位教授把他拦住了，说，你怎么能轻易相信这张钞票是真的呢？如果是真的，早就被人捡走啦，难道还会轮到你吗？
　　这位教授有些尴尬，正在犹豫之际，一位乞丐急匆匆地跑过来，捡起这张钞票就去旁边的麦当劳商店买了一只汉堡包和一大杯可乐，津津有味地吃起来。
　　巴菲特说，股市中充斥着这种争论不休、犹豫不决的“教授”（股评家和股民），而他自己则是这位“乞丐”，敢于在股市低迷时投资那些别人不敢购买的超级明星股，所以能轻而易举地拣到大便宜。
　　有一则案例能很好地证明这个观点。
　　1973年年中，巴菲特开始大量买入《华盛顿邮报》的股票，当时的买入价格还不到企业内在价值的1/4。他特别强调说，了解并计算这只股票的股价和价值的比率，并不需要特别的洞察力，大多数证券分析师、股票经纪人、传媒公司管理层都能轻而易举做到这一点。
　　他说，当时《华盛顿邮报》的内在价值为4亿～5亿美元，而每一位读者每天都能在报纸上看到这只股票的市值只有1亿美元。
　　一方面，当时的《华盛顿邮报》经营状况良好，内在价值在不断增长；另一方面，《华盛顿邮报》的股价在不断下跌，越来越凸现出它的内在价值。就在巴菲特收购《华盛顿邮报》股票的一年内，即从1973年到1974年间，他所持股票的市值从1060万美元下跌到800万美元，向下调整了25％。
　　令巴菲特感到奇怪的是，就是这样一个简单事实，却有那么多比他聪明的投资者，宁可相信各种复杂的数学计算，而看不到这一点。
　　原来，在20世纪70年代早期，美国的大多数机构投资者都认为，股票的买入和卖出价格和企业内在价值无关。虽然这种观点现在看来简直难以相信，但在当时确实就是这样的——机构投资者经过商学院的正规教学后，过于迷信有效市场理论，总认为研究企业内在价值对股票投资毫无用处，所以才让巴菲特捡了一个个“大便宜”。
　　不难看出，这恰好证明了市场有效理论害人不浅。所以巴菲特一贯认为，股票市场并不总是有效的，相反却是经常无效的。投资者在进行市场预测时，不必针对股市中的某些现象横竖研究、反复探讨，最重要的是要对自己准备买入的股票进行准确估价，从而很好地利用市场价格和内在价值之间的差异，充分获得属于你的投资收益。
　　【投资心法】股票预测的关键是把股价与其内在价值相比较。每个有生活常识的人都能轻而易举做到这一点，不需要用到什么高深莫测的数*算。记住，越科学的东西越简单。
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估测股票实际价值的方法
遵循格雷厄姆的教诲，芒格和我让我们的可流通股票通过它们公司的经营成果——而不是它们每天的，甚至是每年的市场价格——来告诉我们投资是否成功。市场可能会在一段时期内忽视公司的成功，但最终一定会用股价加以肯定。
　　——沃伦·巴菲特
　　【巴菲特投资策略】
　　巴菲特认为，在准备投资某只股票时，首先应当对这只股票的实际价值进行一番测算，这样才能知道买入价格是高了还是低了，才能知道投资这只股票是否值得？在这里，关键是估测股票的实际价值。
　　巴菲特1988年第一次投资可口可乐股票时，有人问他为什么要买这只股票？他说，理由有3点：一是它的股东盈余额是市场平均值的15倍；二是它的现金流是市场平均值的12倍；三是它的市场溢价高达30％～50％。虽然它的净盈余报酬率只有，可是他认为，可口可乐有商誉作保证，相比之下这不在话下，所以愿意用账面价值5倍的代价投资这只股票。
　　他的测算依据是：购买可口可乐股票的那年（1988年），可口可乐公司的股东盈余（净现金流量）为亿美元，与之相比，30年期美国政府公债券的利率是9％。这9％的利率是没有风险的，而巴菲特也历来不愿意承担投资风险，所以我们可以把这9％作为贴现率来进行折算。
　　再看当年可口可乐公司的价值是92亿美元，公司市场价值为148亿美元。从1981年到1988年，可口可乐公司的股东盈余年平均增长率为。如果预测1988年后的10年内，该公司的股东盈余年平均增长率为15％（这个比率比前7年的年平均增长率还低，风险应该是很小的），那么1998年的股东盈余就会在1988年的亿美元基础上增长到亿美元。又假如从10年后的1999年开始，股东盈余年平均增长率下降到5％（这一预测依据就更保守了），这时候用9％的贴现率来折现，能得出可口可乐公司1988年的实际价值在亿美元。
　　既然是预测，上述预测数据随时都是可以变更的。假如1988年后的10年内，该公司的股东盈余年平均增长率只有12％，并且之后的年平均增长率仍然下降到只有5％，以9％的贴现率折算，1988年的实际价值也有亿美元。
　　经过这样一番测算，巴菲特认为投资可口可乐公司是值得的，于是在1988年6月开始购买该股票，当时的价格大约为每股10美元。10个月内，伯克希尔公司共投资亿美元，买入9340万股可口可乐公司股票。到1989年末，伯克希尔公司投资于可口可乐股票的比例，史无前例地达到了全部普通股投资组合的35％。
　　巴菲特购买可口可乐公司股票后，可口可乐股票在5年内的年平均上涨幅度高达18％，这使得他无法继续以较低的价格买入该股票。
　　但巴菲特非常清楚，按照上述测算，1988年前后可口可乐公司的实际价值应该在亿美元到亿美元之间，而当时可口可乐公司在股票市场上的价值却仍然只有151亿美元。这说明，该公司的股价还远远低于内在价值，仍然非常值得投资。
　　由此不难看出，在巴菲特眼里，所谓股价高低是相对于公司实际价值而言的，而不是股价在历史上曾经达到什么价位。以比实际价值更低的价格买入股票，就是一种理性投资行为。当投资价格远远低于股票的实际价值时，这种投资就是安全的、没有风险的。
　　巴菲特始终认为，股市中的交易价格和企业内在价值之间并没有太大关系。就可口可乐公司而言，它的内在价值主要表现在：企业现金流的预估值以适当的贴现率折算出来的现值。
　　【投资心法】预测股票实际价值的方法，是以该公司未来能取得多少股东盈余，通过一个适当的贴现率（通常是长期国债年利率），倒算出目前的内在价值，然后与股价相比较。
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估测股票价格是否合理
我们的投资仍然是集中于很少几只股票，而且在概念上非常简单：真正伟大的投资理念常常用简单的一句话就能概括。我们喜欢一个具有持续竞争优势并且由一群既能干又全心全意为股东服务的人来管理的企业。当发现具备这些特征的企业而且我们又能以合理的价格购买时，我们几乎不可能投资失误。
　　——沃伦·巴菲特