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金融与现代化-第7部分
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就此而言，中国必须迫切执行的是养老体系改革。一个拥有资金累积、私人管理、缴费确定型的退休金计划必须提供个人退休账户作为主要的构架，利用国际最佳惯例如美国的401K系统，智利的退休金体系以及近期在香港特别行政区执行的强积金计划作为参考。不同的退休金改革战略对金融行业发展的影响相差甚远。一个“现收现付”的体系有可能对储蓄造成负面影响，从而阻碍金融发展。反过来，中国采用个人退休账户的计划将会大大刺激资本市场发展。
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与退休金改革有关的其他重要事宜便是退休金投资组合的扩大与风险的分散。德国及意大利已把退休金组合从纯债券分散到其他投资工具。很明显，国内股市将会成为退休金的下一步投资目标，而国际股市也可以成为考虑目标。
6．中介机构
中国证券行业将需要进一步发展，以在成熟程度、专业技能、资本充裕率和合规标准等方面达到国际先进水平。
近几年有关证券业的种种违规操作，市场操控，非法挪用客户保证金以及证券诈骗事件大大毁坏了中国股票市场的声誉，动摇了国内外投资者的信心。在过去两年，中国证监会已致力在这方面进行了许多工作。但是，政府应该继续优先提高证券行业的专业规范与标准，并持之以恒地执行这些 标准。
鉴于中国入世的考虑，这个过程将会通过国际金融机构的直接参与得以促进。若没有外资金融机构的参与，中国资本市场将会很难在短时间建立应有的信誉。
在适当时候，我们建议政府允许部分外资金融机构进行以下项目：
（1）管理及承销人民币债券及股票发行项目；
（2）担任中国公司国内及海外证券交易及发行的顾问；
（3）以合理的资本投资，在中国成立全资或控股证券行或经纪行；
（4）在中国成立全资或控股托管业务；
（5）成立资产管理公司。
7．技术创新
由于电子交易系统在发达的股票市场越来越受欢迎，其作为传统交易方式的替代方式的可能性越来越大。因此，为了提高竞争优势，维持在亚太区金融市场的主导地位，中国证券交易所及市场必须加快速度，发展具创新性的、便于使用、面向大规模交易的电子及网上交易系统。亚太区内的股票交易所都已相继展开了电子交易系统的提升工作，发展开放和拥有分布广泛的分销能力以及结算服务的电子系统。分销范围广泛的电子服务将会是股票交易所未来的重要服务项目之一。
举例来说，澳洲股票交易所采用了一个进取的战略（项目名称SEAT97），积极开拓交易所在电子通道和开放的界面设备的能力。交易所也安装了新的基于视窗系统的交易员工作站软件。这软件具备多种任务功能。因此，澳洲交易所每日由投资者通过互联网执行的交易额从18个月前的微不足道上升到目前的10％。
香港联交所一直紧随澳洲交易所的战略举措。近期香港联交所加快了开放分销系统的接入工作，该系统最终将会允许经纪行（包括从海外办事处接入）把整个交易系统与市场连接。预计香港联交所将会继续作出创新的决定，而联交所技术领先的战略将会继续成为其竞争的优势。
中国资本市场必须争取技术上的领导地位，不可以让其他股票交易所专美，否则将失去竞争优势。尽快开发电子通道和开放界面平台将是一个可行的办法。此举需要一个能够提供公开和灵活平台的解决方案，而这一平台需具备强劲的清算和支援设备，以吸引及保留世界一流投资者。为了争取技术上的优势，中国政府应和世界上先进的技术系统及软件/硬件供应商建立紧密的关系，从而汲取技术持续的演变所有阶段的重要经验。除了作为最终产品的买家跟随其他国际交易所广泛购买这些科技服务外，中国市场在技术的范 畴——从设计到应用——可以更具创意，更为领先。拥有高水平的金融及技术将会是任何市场成功的主要因素。
中国资本市场的发展思路（11）
值得注意的是，对全球交易所造成威胁的行业趋势是电子交易平台的使用，该平台允许市场参与者越过交易所的交易服务便能达到目的（更有可能越过交易所的结算及清算等分支服务）。因此，中国应该尽早采纳电子媒介，并促进交易系统的灵活性（及开放建筑），正如之前提及，赶上市场的转变，把握随时出现的契机。
8．产品及服务开发
（1）开放而灵活的技术平台。新上市项目及新产品/服务不断的出现是投资者选择交易所的主要原因，而不断提供具有吸引力产品的基础是交易所内部的“技术生命力”。在这个金融市场及金融产品瞬息万变的新时代，“亦步亦趋追随别人”的战略（即跟随其他交易所的最佳产品意念）只会短暂刺激股票的交易量。因此，中国市场的主要重点必须放在系统的基本因素。一个开放、迎合新产品的平台必须能够充分利用结构极为灵活的技术基建和构架，并且能够即时实现创新的产品意念。
（2）具体的产品/服务意念：中国可以将自身定位于多元化产品服务的提供市场，从而形成一个自创产品/服务的系统。
一个值得注意的范畴便是衍生工具市场，预期这一市场的增长将会通过提供综合和结构精密的产品（即股票相关证券、认股权证及基于指数的交易产品）以及其他衍生工具而超越资金市场。组合及衍生工具产品的交易将会为中国金融市场带来巨大的流通量。以未来中国证券市场的庞大规模，中国资本市场与其他国际性及地区性市场正面竞争并非难事，以下尖端技术产品/服务意念的例子可能适用于中国市场。
① 自动申请上市过程：电子上市申请系统以及电子汇报系统将会大幅提高效率，削减成本以及处理的时间，因而得到各股票交易所的广泛欢迎。
② 认股权证产品：提供海外指数期权交易、单一或众多海外股票的认股权证交易。这一巨大商机，尚未为国内任何一家交易所完全实现。
③ 地区性指数期货产品：目前市场并无MSCI日本以外的亚洲指数。中国正好可以填补这个空间，以满足客户需求，从而把握由此而来的增长。
9．结算结构
高效快速的结算和清算系统可提高资本市场的稳定性，并大大减少其既有的风险。这些系统也可减少与证券发行有关的波动。
1989年，多个金融服务行业的成员组成了“三十国集团”（简称G30），目的是审查全球现有的结算和清算系统。G30就这些系统的规范化提出建议，同时为行业设定标准及目标。
目前上海和深圳交易所仍未符合其中几个标准，特别是与T＋1结算有关的标准1、与证券借贷有关的标准8以及建议采用ISIN数字的标准9。
中国可以考虑建立符合国际证券服务协会（ISSA）建议的结算和清算系统，内容应包括几个方面：
（1）证券系统需要对其用户和其股东负责，以及必须提供有效的低成本处理服务。服务的价格必须公平。
（2）允许选择采用互动的网络接入。这样可以应付高峰业务量而不会降低服务素质，而且必须有充足的容量，能于每一个工作日在短时间内恢复运作。
（3）遵从“国际证券序号编排过程”（ISO 6166）及统一采用ISO 15022 标准发放所有证券信息，从而实现高效、迅速的结算操作。应用系统和程式的结构应能便利所有参与方之间的公开交流。txt电子书分享平台
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（4）中国的资本市场应旨在通过保障参与方免受因结算未奏效而带来的金融风险，并确保上市公司遵守企业管治和股东权利等政策，确保建立清晰的规则，保障投资者利益。
（5）采取措施降低中国证券系统的主要风险，包括：
① 实行在付款后即发送证券。
② 采用交易日期加上一个结算周期的形式，降低运作风险。
③ 通过允许适量的股票借贷、交叉抵押及股票回购和对销，尽量降低对资金和流通性的限制。
④ 执行无实物证券的结算。
⑤ 设立强制*配对和结算措施。
（6）鼓励中国证券系统的融合（不仅是在中国境内，也包括与其他地区），以消除营运风险、降低成本和提高市场效率。
（7）投资者必须遵守中国证监会规定的监管条例，这是构成证监会尽职调查程序的一部分。另一方面，投资者亦应受到公平的待遇，特别是在股东权利及双重税务协议的优惠安排上。
（8）中国的法律和监管条例应能确保客户的资产与交易商及其托管人的主要资产进行分隔。在后两者发生破产或类似事件时，不可用客户的资产来清偿。
（9）为了进一步加强对投资者的保障，证监会和各市场应致力于以下几方面：
① 确保所有跨境项目适用的法例清晰明确。
② 寻求就证券交易纠纷的裁定权达成国际协议。
③ 确保法律对权益拥有人的全面保障。
④ 加强证券法例，既保障被抵押人的权益，也保障有关客户的资产。2001年10月1日施行的《中华人民共和国信托法》是迈向上述目标的重要一步。
10．会计及披露
中国公司的会计标准和披露状况普遍欠佳，以致国内和国外的投资者皆无法适当地评估这些企业的财务表现，形成重大的投资风险。
中国宜逐步使国内的会计标准与国际惯例（如ISA）一致，在中国建立一套健全的“审计文化”：
（1）允许主要的外资审计公司在中国经营业务，无须先与中国伙伴组成合资公司。
（2）在证监会或财政部属下设立一个类似美国FASB的机构，负责提 出及对外沟通新的会计条例建议。此机构应由熟谙国际会计标准的专业人士主理。
（3）鼓励大学培养更多熟练的注册会计师。
（4）积极参与有关会计标准的国际讨论，更积极主动地执行国际会计标准。
（5）制定更严谨的披露要求，促使上市公司的财务汇报尽快过渡为季度制。
（6）参考所有其他主要市场，包括欧美和中国香港，引入一套新的证券发行程序。由投资银行来协助准备文件呈交证监会，代表企业进行上市申请。若符合上市披露及透明度的要求，则上市应获得自动批准。
（7）发行人需履行与国际标准相一致的持续汇报和披露义务。
11．法律和监管框架
上文已就建立强大、高效中国资本市场所需的法律和监管框架作了讨论。一言以蔽之，中国必须制定一个稳健、清晰的证券和资本市场法律监管框架。此框架应建基于1999年开始推行的《证券法》。此外，应进一步加强中国证监会的权力，巩固其独立及权威的地位，令其有足够资源及专业人才监督及执行法规。
必要的改革措施应包括：
（1）确保适用于证券、抵押权益和对资本市场运作成功非常关键的配套产品（包括衍生和外汇产品）的拥有权及其转让的高度清晰的，具强制性的机制（包括国际司法/仲裁裁决之强制执行）。 。 想看书来
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（2）建立人才充裕及有权威的破产法庭，执行清盘及破产制度。
（3）制定与其他主要资本市场一致的国际披露和汇报标准。
（4）利用适当的规定避免投资者和金融机构操控或滥用市场。
（5）提高对市场中介机构的财务资源和资本金充足率要求，以加强这些中介机构对破产和内部风险的防范。
（6）为因另一方违反披露和汇报准则而受害并追讨赔偿的投资者提供充足的补偿。
海外机构应获准成立全资拥有或控股的证券公司，承办中国企业发行的国内和国际证券。增加外资机构的参与可加速国内市场采用国际标准和国际惯例的进程。国际金融机构的参与也可提高中国资本市场的信誉和地位。
对跨境投资的限制也需进行改革。初步可制定一个针对海外的“合格机构投资者”计划，视投资者的规模或参考海外的监管规例而制定最低的资格标准。其后可逐步放宽这些标准，扩大参与的投资者层面，扩大境外流入国内市场的资金规模。
证券市场法律和监管制度的改革应配合证券权益及清盘和破产法的执行，特别是关系到有抵押和无抵押债权人的权益以及（以可核实的形式）产生及行使抵押权益的法例。这可促进债券资本市场、衍生工具市场和其他抵押市场的发展。
虽然近年已逐步引入涵盖这些领域的法例，但在许多例子中，这些法例并未在法庭上全面应用和验证，主要原因包括缺乏足够的专业司法人员（法官和律师）、法律程序冗长以及不愿意让业绩表现欠佳的企业宣布破产的普遍意识。要建立有效的证券和清盘、破产、抵押的法律制度有赖法律界人士组成的专业团体的支持以及法官执行这些法例和监管条例的决心。
重要的是，投资者能够相信上述的法律和条例必定会以自由、公正的形式执行，而且相信若投资者由于合作另一方违反有关法律和监管条例，或者违反有关合约而蒙受损失，会得到适当的、具约束力的补偿。
结论
中国需要加快股票资本市场的发展，以通过允许民营企业、科技创新企业及跨国公司在国内股票交易所上市而引入更多高质量的发行。增加高质量发行人证券的供应可大大降低市场紊乱与信心危机。
中国应该同时加快国内债券市场的平行发展，包括政府债券、企业债券及抵押证券，并且应该尽快放开利率管制，实行利率市场化改革。
中国应该支持金融创新及鼓励向投资者推出新产品及服务，使投资组合多元化。基于中国与世界各国在贸易和投资方面的联系与日俱增，中国企业、银行和个人投资者需要有效的风险管理。因此，政府应该鼓励衍生工具，例如期权、期货、掉期和信贷衍生工具的发展。
中国证券市场目前分散为不同种类、不同标值货币的股票市场，供不同种类投资者投资，我们认为应该在未来5～10年实现标准化及统一。具体来说，A股及B股市场应该合并成为一个市场。
国内证券市场应该通过合格境外机构投资者计划或类似计划，逐步开放给国外机构投资者，而且也应该有更多的途径让中国投资者投资国外证券，如QDII的形式，以达到全球资产多元化。此外，让国外金融机构以投资者、中介机构或发行人的身份参与国内市场有助提高国内机构的专业水平，并且可向国内同行引入国际最佳惯例，对中国资本市场的健全发展做出积极贡献。
所有以上目标都是可以实现的，但必须首先通过建立适当的法规及审慎的监管体系，加上中国证监会的严格执
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