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金融与现代化-第5部分
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发展，同时能进一步促进中国创业投资、高科技产业发展和资本市场的良性循环。另一方面，活跃的并购市场有助于创造股东价值及企业的公司治理制度、鼓励中国企业实现更高的效益，从而迈向世界级规模和水准。
4．养老金改革是重要任务之一。一个健全的养老金制度应该以资金累积、民营专业管理、缴费确定及个人退休户口作为主要支柱，并且应该参考国际最佳做法，例如美国的401K制度、智利的养老金模式以及香港最近推行的强积金计划。中国若能以个人退休户口作为养老金改革的基础，将大大推动其资本市场的发展。
5．致力于建立对投资者、发行人及中介机构都同样公平公正的竞争性市场。资本市场上不应该有任何参与方或特殊团体能获得较其他人士优惠的待遇。
6．为资本市场建立稳定及明确的法律和监管架构。这个架构应该以1999年《证券法》颁布的初步举措为基础，再进一步加强中国证监会作为独立及有实权监管机关的角色，并拥有充分的资源及专业人员，进行审慎监管，执行法律和法规制度。
为了迎接这些挑战，所需的法规监管改革应包括以下几方面：
1．确保适用于证券、抵押权益及成功资本市场运作中配套交易（包括衍生工具及外汇交易）的产权及其转让的法规设定明确，并制定及执行与国际法律/仲裁制度接轨的机制。
2．制定破产及清盘法规，并任命由适当专业人员组成、赋有实权的清盘法庭。
3．制定与其他主要资本市场监管相适应的披露及报告标准。
4．制定避免投资者或金融机构操控或滥用市场的条例。
5．制定对市场中介机构资本金流动性等方面更严格的要求，强化这些机构内部风险管理制度；制定补偿机制，让投资者可于因其他参与方不遵守披露及报告要求而蒙受损失时获得赔偿。。 最好的txt下载网
中国资本市场的发展思路（2）
6．中国资本市场应该采用最先进的IT科技。主要的举措包括开发电子通道及其他开放界面平台。这项举措需要两方面的支持——开放、灵活的IT平台和有效的结算支援基本设施，以吸引及长期保留国内外最重要的投 资者。
7．中国应该参考国际证券服务协会（ISSA）建议，制定结算系统。下文将更详尽讨论这一点。有效及快捷的结算系统有助资本市场提高稳定性以及降低内在风险。这些系统也能减少证券发行的波动性。
国际经验
中国经济要保持可持续增长，需要一个发达的、流动性大的、高效率的和有着良好监管的资本市场。这样可以保证资本在健康的市场原则下高效率地分配，资本的提供者和使用者相匹配并且受到有高效市场定价机制的竞争市场的规范。
从世界最发达的经济体（美国、欧洲和日本）的经验来看，如果中国的资本市场能够公平有效地发展，获得所有市场参与者的信任，显然，中国的资本市场将有巨大的潜力。这种市场的发展将使中国发展为世界最大和最活跃的经济体之一，并对中国的全球影响和经济安全做出不可限量的贡献。
美国、欧洲和日本的资本市场在结构、规模、流动性、上市及后续的披露要求、IT科技及法律和监管框架的应用和影响方面都有共同特点。这些特点强烈影响了这些国家和地区的资本市场的发展，包括他们十分发达的外汇、期货、期权以及其他衍生市场。成熟市场的这些特点对中国资本市场将来的发展也有重要的借鉴意义。
美国、英国和日本的资本市场主要包括：股票资本市场（股票、期权交易所和“经纪间”市场）；债务资本市场（政府国债和公司债券市场）；外汇交易市场；期货交易；认股权证以及其他衍生工具市场。这些市场的主要参与者是公司和官方发行人、交易所和清算系统、个人和机构投资者（如共同基金和保险公司）、交易中介（如经纪公司、投资顾问和托管人）和政府及监管机构。
美国有世界最大的资本市场。截至2001年5月24日，总市值达兆美元的7 327家公司在纽约证券交易所（以下简称纽约证交所）上市。2000年，有520家公司在纽约证交所和NASDAQ新上市或挂牌。2000年，这两个市场的总交易量达到7 021亿股。
美国已经为资本市场发展制定了清晰稳定的法律和监管框架，主要包括设立联邦、州和自我监管机构（如纽约证交所）以及制定针对证券发行、报告和披露机制、投资者保护和金融中介的资格和监管的法律法规等。美国证监会是监督证券市场的主要监管机构。证监会包括5个总统任命的委员，并有4个部门（公司财务、市场监管、投资管理、执行）。商品期货交易委员会（CFTC）是监督期货市场的主要监管机构。由于高效率、流动性大、透明和市场有深度，美国资本市场被认为是世界上最成功的资本市场，也是全球发行人筹集资金首选的市场。
欧洲主要的资本市场是英国。伦敦证券交易所（LSE，以下简称伦敦证交所）是欧洲最大的股票交易所。截至2001年5月4日，在伦敦证交所有2 931家公司股票挂牌，总市值为兆美元。就上市公司来自的国家（公司成立的地点）的数量而言，伦敦证交所也是世界上最为国际化的股票交易所。2000年，它的交易总量达到5 493亿股。英国也为资本市场制定了清晰稳定的法律和监管框架。英国证券市场由证券期货局监管。证券期货局向金融服务局（FSA）负责。金融服务局是非政府机构，按照各种金融法案和法规实施法律权利。金融服务局董事会由财政大臣任命，包括一名执行董事长、两名执行董事和11名非执行董事。伦敦证交所被看作是继纽约证交所和NASDAQ之后的第三成功的股票融资市场。书 包 网 txt小说上传分享
中国资本市场的发展思路（3）
卢森堡证券交易所在债券、全球存托证和期货上市方面在欧洲和伦敦证交所激烈竞争。但是，卢森堡挂牌的证券的交易活动大部分都不在交易所进行，而是在经纪间市场进行，所以该交易所提供挂牌的地点不一定是交易匹配的市场。
东京证券交易所（TSE，以下简称东京证交所）是日本领先的证券交易所，是又一世界领先的资本市场。截至2001年5月25日，2 121家公司的股票在东京证交所上市，总市值为兆美元。东京证交所的国际性比纽约证交所和伦敦证交所都要低得多。纽约证交所有434家外国公司，伦敦证交所有492家，而东京证交所只有38家外国公司。东京证交所的主要监管者是金融服务局（FAS）下属的证券和交易监督委员会（SESC）。它的主要职能和美国的证监会和英国的金融服务局类似。
中国资本市场可以从世界先进市场汲取的四个主要经验如下：
1．透明度。资本市场效率的基本因素是该市场在公平及实时的原则下，确保向所有投资者及市场参与者提供所需的信息。不论是大型机构或个人投资者，所有投资者应该可以在公平、实时的原则下取得在公开市场交易证券的重大消息。全球主要的证券及期货交易所的经验证明了足够的披露和报告手段为投资者提供透明度的重要性。
在美国，市场的透明度得到以下多种条例的保障：1933年制定的《证券法》中全面及公平的披露要求；1934年制定的《证券交易所条例》（1934年条例）持续汇报的要求；根据1934年条例以及由NASD（全国证券交易商协会）和各交易所制定的实时交易汇报及其他法规。
在英国，1985年的《公司法》，1986年的《金融服务法》及其附属法例和法规，以及伦敦股票交易所的交易汇报和其他交易条例，都致力确保透明度得以维持。
高水平的公司治理和可靠、高质量的财务信息，对市场的效率是至关重要的。在这方面，一般会计原则可以确保一家公司的财务状况的资料能够正常发布，从而确保该公司以公平及公正的原则向所有股东发行证券。一般来说，良好的会计原则应确保汇报的财务资料真实准确、提供客观的指引和惯例，并且能合理地应用于所有业务种类，从而使投资者可以把一种行业的业绩与另外一种行业的业绩互相比较。在任何运作良好的市场，资本市场均非常依赖在市场公开的、准确的、实时的信息，而不欢迎只向小部分“内幕人士”发放消息。
2．市场流通量及结构。市场的流通量对资本市场有极大的重要性。上文提及的大型市场的惯例均显示出流通量有助降低市场的波动性，并实现公司在这些市场的实际价值。换句话说，流通性高的市场效率极高。在流通性高的市场，大型融资或交易项目可以在任何时间推出，而不会对股价造成大幅的波动。因此，流通性高的市场的股价的升跌大多是公司实际价值变动的重要资料。流通量高也会降低投资者需要付出的股本成本，从发行人的角度来看，筹集资金所需的成本也会减低。股本成本较低对经济增长有着直接的影响，因为以前许多可能因为股本成本较高而被拒之门外的企业或项目，现在可以进入市场吸引融资。过往的经验显示出流通量高的股市与经济增长有着正面的关系。
许多新兴市场曾经用来改善市场流通量的重要手段是解除国内资金在海外市场投资的限制，并且容许外资能够自由地在国内市场投资。此举让本地投资者可以把投资组合分散至世界各地，从而大幅削减投资风险。同样，市场流通量的增加将会吸引海外投资者进入国内市场，从而刺激国内的经济增长。 电子书 分享网站
中国资本市场的发展思路（4）
任何市场的流通量很大程度上依赖市场参与者的发展程度。由于机构投资者聚集投资基金，他们的投资活动因此构成资本市场的主要交易量。这些交易量能够提高市场对投资机会进行研究的质量，更有效地分散风险以及提高基金管理的专业水平。此外，中介机构等市场参与者之间的竞争也会进一步促进资本市场的绩效。
3．监管架构及执行能力。一个清晰及稳定的监管架构必须由独立授权的监管机构所支持。这个监管机构必须有权根据适用的法律制定合适的条例。但是，在法规颁发之前，应预先充分征询市场业内人士意见。
在美国，证监会每年向个人或公司提出涉嫌违反《证券法》的民事诉讼多达几百宗，包括违反内幕交易及财务报告条例，涉嫌使用或发放虚假或误导资料及使用或发放与某证券交易有关的发行人虚假或误导的资料。此外，NASD、纽约证交所以及其他证券及期货交易所，有权并且会每年对涉嫌和实际违反适用条例的个人及机构参与者，进行一连串的查询和调查活动，并提出检控。
英国的金融服务机构拥有相同的权力。一个发展成熟及绩效俱佳的市场，必须具备一个清晰和稳定的监管架构，以及一个权力充足的独立监管机构，因为这些措施会为市场带来信任及信心，使投资者觉得游戏规则公平，与行业内幕人士相比并不处于劣势。
4．信息科技。IT技术的急速发展加速了资本市场的全球化，并创造了更多成熟的机构（以及个人）投资者。为了保持竞争优势，证券交易所必须采纳新技术。与其他行业一样，技术的转变是资本市场的重要推动力量，也是决定市场竞争力不可或缺的因素。
全球资本市场的最新趋势
世界证券行业正经历着深刻的转变。过去，由于通信和电脑系统在技术上的限制，股票交易所未能很有效率地买卖国内证券，更枉论海外的证券交易。再者，以前的证券交易行业（包括投资者基础）非常本地化，产品整体也不够成熟。
全国性的交易所具有自然垄断的优势，可买卖由国内实体向国内投资者发行的证券。近年来的科技发展，加上机构和个人投资者日渐成熟，令这种情况出现突破性的转变。国际发行项目的结构变得更为精简、执行速度快而且相对成本低，在债券和股票市场都掀起了激烈的全球性竞争。
一方面，电子交易和公开接入的分销系统是技术发展的产物，大大拓展了证券交易所的规模和经营范围。另一方面，广为采用的跨境交易以及有实力的机构投资者在全球的渗透率不断提高，促使交易所加强竞争实力和利用先进的科技，从而节省成本。传统的市场机构和监管手段逐渐改变，而证券交易所也要面对日益激烈的全球性竞争的挑战。
在这个瞬息万变的行业中，主要的趋势有以下几种：
1．股票和衍生工具交易所的整合
金融市场的全球性整合趋势在近期股票和衍生工具交易所的整合和联盟的浪潮中也可以体现。股票和衍生工具的结合极为适合。整合后的交易所可提供一个综合的平台，为新产品的推出提供更大的对冲效益和更大的灵活性，加强结算和减少抵押的需要。本土的例子包括香港联交所和香港期货交易所的合并，国外的有新加坡的SES与SIMEX 的合并、斯德哥尔摩交易 所和OM Gruppen的合并以及Deutsche Terminboerse与Deutsche B？rse AG的合并。书 包 网 txt小说上传分享
中国资本市场的发展思路（5）
2．采用崭新的技术
技术发展在证券交易行业的演变中起着举足轻重的作用。交易系统和产品日新月异，为市场参与者带来巨大的挑战。技术发展可对全球交易所的独立发展构成严重的威胁。主导的交易所必须接受重大的转变，并站在科技发展的最前线，从而巩固其领导地位，不致在竞争中被淘汰。在技术上的创新已经成为市场竞争力的关键。
3．跨境合并与联盟
全球的股票和衍生工具交易所（例如德国证券交易所、阿姆斯特丹、巴黎、布鲁塞尔、美国NASDAQ）正通过整合来降低成本并加强对投资者的综合交易服务。另外，地区和全国性的交易所纷纷突破传统，在新的区域物色战略联盟伙伴。仅仅过去几个月，多个主要的欧洲股票交易所，其中主要以伦敦与瑞士股票交易所以及巴黎与比荷卢股票交易所联合，组成跨境资本市场。此外，NASDAQ最近获得了EASDAQ的控制权，同时也正与德国、中国香港和其他地区的交易所就可能的结盟事宜进行讨论。
4．通过“会员”制解体及企业化实现转型
过去几年，多个交易所（例如阿姆斯特丹、德国证券交易所、澳大利亚及斯德哥尔摩）已从一个以会员身份为基础的“会所”结构演化为一个层面更广的股份公司结构，因而得以通过转型后加强的运作灵活性及更严谨的公司管治增强其竞争优势。“新式”的交易所以市场为导向、组织效益高而且独立，这些都是向股东和客户提供更优秀服务和创新产品的重要特点。
5．科技发展对债券及货币市场日益重要
全球债券和外汇市场是最快适应技术发展的市场，利用技术来提高效率和非中介化的进程。与股票资本市场不同（其交易主要在股票交易所进行），债券和货币市场实际上为场外交易市场，由买家和卖家直接执行买卖，或是通过中间人进行买卖。活跃于两个市场的人士大多为专业的投资者如基金经理、跨国公司和商业银行。这些流通性高、产品种类一致及深入的市场非常欢迎先进技术的发展。全球债券市场中，美国国库券和债券是最普遍的债券产品，平均每日交投量达2 000亿�
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